движения рыночных ставок процента. Если инвестор, ориентированный на получение дохода, думает, например, что ставки достигли почти пиковой величины, это должно подтолкнуть его к тому, чтобы попытаться зафиксировать превалирующий высокий уровень доходности с помощью защиты от отзыва (например, путем покупки казначейских облигаций либо облигаций компаний коммунальных услуг с рейтингом АА, имеющих достаточно длительную отсрочку момента досрочного отзыва). Если агрессивный биржевой делец, играющий на рынке ценных бумаг, считает, что процентные ставки достигли пиковой величины (и вскоре начнут падать), это должно послужить ему сигналом для покупки облигаций, курс которых может возрасти максимально, например облигаций с низкой купонной ставкой, срок погашения которых еще долгое время не истечет. Очевидно, что в обоих случаях важное значение имеет будущая динамика процентных ставок.
Каким же образом инвестор может сформулировать такие ожидания? При отсутствии хорошей экономической подготовки ему придется полагаться на опубликованные источники информации. К счастью, такой информации публикуется огромное количество. Хорошим источником информации являются брокеры, а также такие фирмы, стоящие на службе инвесторов, как “Муди’з” и “Стэндард энд пур’з”; наконец, есть ряд широко распространенных публикаций по вопросам бизнеса и финансов (такие, как “Уолл-стрит джорнэл”, “Форбс”, “Бизнес уик” и “Форчун”), которые регулярно освещают текущее состояние и перспективы развития рыночной ставки процента. (Одна из лучших публикаций представлена на рис. 9.5.) Однако формулирование ожиданий — нелегкая задача! Хуже того, практически почти невозможно с высокой степенью точности предсказать будущую динамику движения процентных ставок. Однако, приучив себя к регулярному внимательному чтению этих изданий и сообщений, инвесторы могут следить за динамикой процентных ставок и предвидеть, что может произойти в ближайшем будущем (скажем, в течение следующих 6—12 месяцев, а возможно, и дольше).
Что вызывает изменение процентных ставок?
Хотя проблема процентных ставок относится к сложным экономическим вопросам, мы знаем, что определенные силы оказывают особенно большое влияние на динамику рыночных ставок процента. Прежде чем покупать облигации, следует ознакомиться с основными факторами, определяющими величину процентных ставок, и попытаться вести наблюдение за этими переменными величинами, по крайней мере неформально. В этом плане наиболее важной переменной, возможно, является инфляция. Изменения темпов инфляции (или даже ожидания определенного курса инфляции в будущем) оказывали прямое и значительное влияние на рыночные процентные ставки и являлись главной причиной больших колебаний процентных ставок. Ясно, что, когда ожидается замедление темпов роста инфляции (т.е. вступление в период дезинфляции), рыночные процентные ставки также должны понизиться. Чтобы получить представление о характере связи процентных ставок с темпами инфляции, обратите внимание на рис. 9.6. Заметьте, что со снижением темпов инфляции уменьшаются и процентные ставки. Кроме инфляции, другими переменными величинами, влияющими на процентные ставки, являются: 1) изменения денежной массы, находящейся в обращении;
1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1962 1984 1986 1988
Годы
РИС. 9.6. Влияние инфляции на динамику процентных ставок
Динамика процентных ставок всегда тесно связана с темпами инфляции. Изменение, произошедшее в начале 80-х годов, заключалось в увеличении разрыва между темпами роста инфляции и процентных ставок: с 1982 г. он увеличился примерно до 6 пунктов вместо прежних 3.
2) размер дефицита федерального бюджета; 3) спрос на ссудный капитал;
уровень экономической активности. Увеличение или резкий скачок одного из этих показателей вызовет изменение процентных ставок в сторону их роста. Наконец, нужно учитывать действия Федеральной резервной системы, в частности колебания величины ее учетной ставки.
Кривые доходности облигаций
Кривая доходности — это графическое изображение взаимосвязи срока погашения облигации и ее доходности в определенный момент времени.
Несмотря на то что на динамику рыночных процентных ставок влияют многие факторы, одним из наиболее известных и широко изучаемых факторов является срок погашения облигаций. Как отмечалось выше, обычно инвесторы ожидают увеличения доходности по мере удлинения срока погашения облигаций. Взаимосвязь доходности и срока погашения часто выражается кривой доходности, графически увязывающей срок погашения с доходностью облигации в определенный момент времени. На рис. 9.7 показаны два вида кривых доходности.
Наиболее распространенной формой кривой является плавно растущая кривая (на рис. 9.7 она показана под цифрой 1). Эта кривая показывает, что по мере увеличения срока погашения доходность растет, а покупатели, желающие купить облигации с более длительным сроком погашения и, следовательно, более рисковые (из-за изменчивости курсов и возрастания риска потерь в связи с удлинением срока погашения), могут рассчитывать на более высокий доход. Если крутизна этой кривой доходности вдруг начинает резко возрастать, то это обычно служит признаком усиления инфляции, в результате чего могут также повыситься процентные ставки. В этих условиях большинство инвесторов переключаются на облигации со средним или промежуточным (3—5 лет) сроком погашения, дающие достаточный доход
Срок погашения (лет)
РИС. 9.7. Два вида кривых доходности
Кривая доходности определяет соотношение срока погашения и доходности к погашению в определенный момент времени. В то время как кривые доходности могут иметь различные формы и наклон, наиболее распространенной является плавно растущая кривая, показывающая увеличение доходов инвестора (доходности) с увеличением срока погашения.
с минимальным риском потери капитала. Иногда кривая доходности может направляться вниз или принимать перевернутую форму (на рис. 9.7 показана цифрой 2). Это происходит в том случае, когда Федеральная резервная система поднимает краткосрочные ставки процента (в попытке снизить инфляцию), и грамотные инвесторы считают такое положение почти абсолютно надежным признаком того, что ставки процента достигли максимума и скоро начнут падать. Хотя перевернутые кривые доходности обычно долго не сохраняются, их появление в целом воспринимается как редкая возможность вложения средств инвесторами, располагающими наличностью.
Кривые доходности строятся путем нанесения на график в рамках единой системы координат величин доходности для группы выпусков облигаций, аналогичных во всех отношениях, кроме срока погашения. Например, казначейские облигации однородны по качеству и характеристикам выпуска, а кривые доходности таких облигаций широко публикуются в финансовой прессе. Некая конкретная кривая доходности существует только в течение короткого отрезка времени; по мере изменения условий рынка меняются ее форма и расположение. Информация об изменениях формы и расположения кривых доходности полезна при формулировании представлений о поведении процентных ставок в будущем и о том, как это поведение отразится на динамике курсов и сравнимых доходах. Способы построения кривых доходности и возможности их использования более подробно излагаются во вставке “Проницательному инвестору”.
Инвестиции на рынке облигаций
Вложение денег в облигации во многих отношениях отличается от вложения средств в любые другие виды ценных бумаг. Во-первых, наименьший
ПРОНИЦАТЕЛЬНОМУ ИНВЕСТОРУ Как построить кривую доходности
Построение кривой доходности — это финансовый вариант “соединения точек”, когда проводятся линии для создания рисунка. В данцом случае рисунок, который вы создаете, показывает нормы доходности в любой момент времени сходного набора ценных бумаг, представляющих собой долговые обязательства. Сроки погашения в пределах от трех месяцев до 30 лет проецируются вместе с доступными ставками доходности, в результате чего получается кривая доходности. При построении кривой доходности обычно используются долговые бумаги Казначейства (казначейские векселя, краткосрочные и среднесрочные долговые ценные бумаги и облигации). Это делается потому, что данные об их доходности получить легко, а различия в уровнях риска не являются фактором, влияющим на доходность. Можно построить также графики доходности муниципальных облигаций, облигаций корпораций и даже банковских депозитных сертификатов.
В прилагаемом примере показаны три кривые доходности: на 4 июня 1985 г., на один месяц раньше и на шесть месяцев позже этой даты. Чтобы построить свою кривую доходности, достаточно иметь ручку, лист бумаги-миллиметровки и данные о котировках ценных бумаг из местной газеты или из “Уолл-стрит джорнэл”. Мы воспроизвели для примера часть котировок казначейских облигаций из номера этой газеты за 5 июня 1985 г.
Для построения кривой сначала необходимо узнать доходность казначейских ценных бумаг со сроками погашения 3 месяца, 6 месяцев, 1 год, 2 года, 5, 10, 20 и 30 лет. Не так важно, точно ли соответствует время погашения ваших ценных бумаг этим срокам, но постарайтесь, чтобы оно было как можно ближе к ним. Ценные бумаги, которые мы использовали в качестве примера, выделены в таблице котировок. Можно использовать большее количество пунктов, но это сколь-нибудь заметно не изменит формы кривой. Следующим шагом является нанесение точек на лист миллиметровки, откладывание по горизонтальной оси сроков погашения (измеряемых годами), а по вертикальной оси — доходности в процентах. После этого нужно просто соединить нанесенные точки прямыми линиями (люди с художественными наклонностями могут на свой вкус соединить эти точки плавной кривой). В результате мы получим кривую доходности, графически отображающую взаимосвязь доходности и срока погашения для различных казначейских ценных бумаг. Несмотря на то что она мажет не быть такой же точной, как кривая, которой пользуются профессионалы, для большинства инвесторов она будет более чем приемлемой, причем им не придется тратить тысячи долларов для приобретения компьютера и программ.
Как же инвестор может использовать такие графики? Чтобы понять это, посмотрим на кривые 1 и 2 на прилагаемом графике, отражающем данные соответственно на декабрь и май. График наглядно показывает мягкое снижение процентных ставок по долгосрочным ценным бумагам и их резкое падение по краткосрочным бумагам. Таким образом, легко предвидеть возможное снижение процентных ставок по долгосрочным ценным бумагам и сужение спреда доходности. Поэтому на этот момент выгодно вкладывать деньги в ценные бумаги с более длительными сроками погашения.
Внимательно изучая среднюю кривую, обратите внимание на то, что спред доходности при сроках погашения от 10 до 20 лет составляет 32 базисных пункта, а спред доходности между облигациями со сроками погашения 10 и 30 лет сужается до 16 базисных пунктов. Таким образом, выигрыш в доходности не такой уж большой, если ориентироваться на бумаги со сроком погашения более 10 лет, а риск владения облигациями со сроком погашения 10 лет меньше, чем у ценных бумаг с более длительным сроком погашения. Является ли большой спред доходности между краткосрочными и долгосрочными ценными бумагами стандартным указанием на благоприятную возможность инвестирования? Может быть, но некоторые эксперты утверждают, что спред до-
Информация о доходности дм кривой 3
|
|
13V,
|
1986
|
Май
|
105,10
|
105,14
|
-0,1
|
7,65
|
|
|
|
|
|
|
|
|
13
|
1986
|
Июнь
|
104.30
|
105,2
|
-0.2
|
ш
|
— 1 год
|
Ценные бумаги Казначейства: облигации
|
и векселя
|
14%
|
1986
|
Июнь
|
106,25
|
106,29
|
-0,1
|
8,00
|
|
|
|
|
|
|
|
|
12%
|
1986
|
Июль
|
104,26
|
104,30
|
-0,1
|
8,06
|
|
|
|
Выпуск 4 июня 1985 г.
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Процентная
|
|
|
Курс
|
Курс
|
Изме
|
Доход
|
14
|
1987
|
Май
|
109,11
|
109,15
|
|
8,60
|
|
ставка
|
|
Do'stlaringiz bilan baham: |