The intelligent

Глава 4. Основы портфельной политики... 127 
Формы ценных бумаг 
Рассмотренные формы ценных бумаг — облига­
ции и привилегированные акции — довольно понят­
ны и относительно просты. Держатель облигации 
имеет право на получение фиксированного процент­
ного дохода и возврата основной суммы долга через 
определенный срок. Владелец привилегированной 
акции имеет право на получение фиксированных ди­
видендов (и не больше), которые должны выплачи­
ваться до выплаты дивидендов по обыкновенным 
акциям. Возврат инвестированного в привилегиро­
ванные акции капитала не предусматривается. (Ди­
виденды могут быть накопительными или ненакопи­
тельными. Держатель акции может иметь или же не 
иметь права голоса.) 
Перечисленные характеристики представляют со­
бой стандартные условия и, конечно же, демонстриру­
ют превосходство облигаций над привилегированными 
акциями. Однако существует и много отклонений от 
этих форм. Наиболее известные — конвертируемые 
и сходные с ними акции, а также доходные облигации 
(проценты по которым выплачиваются только при на­
личии прибыли у компании). Проценты, которые не 
выплачиваются, могут накапливаться для выплаты из 
будущей прибыли, но этот период часто ограничен сро­
ком до трех лет. 
Доходные облигации должны использоваться 
корпорациями интенсивнее, чем это происходит сей­
час. Частично это связано с прежними неудачами. 
Собственно говоря, впервые доходные облигации 
были широко использованы в процессе реорганиза­
ции железных дорог, и поэтому с самого начала они 
ассоциировались с финансовыми проблемами и низ­
ким инвестиционным статусом. Но форма сама по 
себе обладала несколькими практическими преиму-

---

128 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
ществами, особенно по сравнению с многими приви­
легированными (конвертируемыми) акциями послед­
них лет. Главное преимущество — возможность вы­
читать начисленные проценты из облагаемой нало­
гом прибыли компании, что фактически урезает 
наполовину стоимость привлечения средств с их по­
мощью. С точки зрения инвестора, эта форма в боль­
шинстве случаев самая лучшая, если он должен 
иметь, во-первых, безусловное право на получение 
процентных выплат, если они заработаны компани­
ей, и во-вторых, право на использование других 
форм защиты, отличных от процедур банкротства, 
если процент не заработан или не уплачен. Срок дей­
ствия доходных облигаций может быть определен 
исходя из интересов как должника, так и кредитора. 
(Привилегии конверсии также следует учитывать.) 
Тот факт, что на фондовом рынке прижились слабые 
по своей внутренней сути привилегированные акции 
и Уолл-стрит, наоборот, отказывается от более силь­
ной формы доходных облигаций, можно расценивать 
как чудесную иллюстрацию того, что финансовый 
рынок пытается сохранить традиционные принципы 
и привычки, несмотря на новые условия, которые 
взывают к его обновлению. С каждой новой волной 
оптимизма или пессимизма мы готовы забыть исто­
рию и опробованные временем принципы, но своих 
предубеждений и предрассудков придерживаемся 
упорно и безоговорочно. 

---

5 
Пассивный инвестор 
и обыкновенные 
акции 
Инвестиционные качества 
обыкновенных акций 
В первом (1949 год) издании книги в этой части 
был приведен детальный пример, рассматривающий 
инвестиционный портфель со значительной долей 

---

130 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
обыкновенных акций*. Последние в целом рассмат­
ривались как высокоспекулятивные и потому не­
безопасные финансовые инструменты. Их курс упал 
довольно низко по сравнению с высоким уровнем 
1946 года, но вместо привлечения инвесторов, кото­
рые должны были бы воспользоваться низкими це­
нами, это падение оказало обратный эффект, подор­
вав доверие к акциям. Мы уже анализировали про­
тивоположную ситуацию, сложившуюся на протя­
жении следующих 20 лет, когда рост курсов акций 
создал о них впечатление как о надежных и при­
быльных объектах для инвестиций, несмотря на ре­
кордно высокий уровень цен, свидетельствовавший 
о значительной степени риска**. 
Наши аргументы при рассмотрении ситуации с 
обыкновенными акциями в 1949 году сводились к 
двум основным положениям. Первое состояло в том, 
что они обеспечивали существенную антиинфляци-
*В начале 1949 года средняя годовая доходность акций за 
предшествующие 20 лет составляла 3,1% против 3,9% 
по инвестициям в долгосрочные казначейские обязатель­
ства. Это означает, что 10 тыс. долл., вложенных в ак­
ции, на протяжении этого периода выросли до 18,4 тыс. 
долл., а тот же объем инвестиций в облигации превра­
тился в 21,4 тыс. долл. Вполне естественно, что 1949 год 
был благоприятным периодом для приобретения акций: 
на протяжении следующего десятилетия ежегодный 
темп роста фондового индекса Standard & Poor's 500 со­
ставлял 20,1%, что стало одним из наиболее лучших по­
казателей долгосрочной доходности в истории фондового 
рынка Соединенных Штатов Америки. 
* Более ранние комментарии Грэхема по этому вопросу приведе­
ны в главе 1. Просто представьте себе, что он думал бы. о фондо­
вом рынке в конце 1990-х годов, когда каждое новое повышение 
курсов воспринималось как дальнейшее "доказательство" того, 
что акции — это безрисковый путь к обогащению! 

---