The intelligent

Глава 11. Анализ ценных бумаг... 317 
в расчете на одну акцию (в 1973-1975 годах, ска­
жем, 4 долл.), финансовый аналитик может оценить 
одну в 40, а другую в 100 долл. Давайте коротко 
рассмотрим некоторые обстоятельства, воздейст­
вующие на ставку капитализации. 
1. Общие долгосрочные перспективы 
В действительности никто не знает, что про­
изойдет в отдаленном будущем, но аналитики и ин­
весторы всегда имеют свой взгляд на перспективу. 
Различие в их взглядах отражается в значительной 
разнице между коэффициентами Р/Е акций от­
дельных компаний и отраслей. По этому поводу 
в издании 1965 года мы писали следующее: "На­
пример, в конце 1963 года акции компаний химиче­
ской промышленности, входящих в расчет фондо­
вого индекса Доу-Джонса, имели значительно бо­
лее высокое значение коэффициента Р/Е, чем ак­
ции нефтяных компаний. Тем самым рынок 
выражал большую уверенность в перспективах пер­
вых по сравнению со вторыми. Такие различия, ус­
танавливаемые рынком, часто хорошо обоснованы, 
но если они продиктованы исключительно про­
шлым опытом, то скорее будут неправильными, чем 
правильными". 
В табл. 11.3 представлены данные для компаний 
химической и нефтяной промышленности, которые 
входили в расчет фондового индекса Доу-Джонса на 
конец 1963 года, а также показана прибыль на конец 
1970 года. Из таблицы видно, что прибыль компаний 
химической промышленности, несмотря на высокое 
значение коэффициента Р/Е, практически не вырос­
ла после 1963 года. В то же время прибыль нефтяных 

---

318 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
компаний увеличилась существенно, что почти соот­
ветствовало темпам роста, заложенным в коэффици­
ентах Р/Е 1963 года [5]. Пример химических компа­
ний доказывает, что иногда коэффициенты Р/Е мо­
гут работать неправильно*. 
* Мнение Грэхема относительно положения дел в химических 
и нефтяных компаниях в 1960-х годах применимо практиче­
ски к каждой отрасли на протяжении любого периода време­
ни. Единогласное мнение Уолл-стрит относительно будущего 
определенной отрасли обычно либо слишком оптимистично, 
либо слишком пессимистично. Хуже того, единогласие наибо­
лее оптимистично именно в тот момент, когда акции больше 
всего переоценены — и наиболее пессимистично, когда они 
имеют самую низкую цену. Более поздний пример — акции 
компаний, работающих в сфере высоких технологий и теле­
коммуникаций, курс которых был самым высоким в 1999 году 
и в начале 2000 года, когда их будущее казалось просто бли­
стательным, а на протяжении всего 2002 года мы наблюдали 
их крах. История доказывает, что "эксперты" с Уолл-стрит 
одинаково неудачливы в прогнозировании состояния, во-
первых, фондового рынка в целом, во-вторых, отраслей и, 
в-третьих, отдельных акций. Как отмечает Грэхем, шансы 
того, что индивидуальные инвесторы смогут превзойти этих 
"экспертов", просто ничтожны. Разумный инвестор значи­
тельно сильнее в принятии решений, которые не зависят от 
точности чьих бы то ни было прогнозов, включая и его собст­
венные (см. главу 8). 

---