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until 2004. Since 2002, however, the authorities have been trying 
to borrow from abroad without explicit government guarantees. 
This policy, however, was not particularly successful, resulting in 
reductions in the amounts borrowed. Hence both the ratio of bank 
assets to GDP and the share of government-guaranteed loans in 
total loans have been falling in recent years.
State-guaranteed foreign loans account for about 70 percent 
of the banking sector loan portfolio, and most of these loans are 
concentrated almost exclusively in the books of the largest bank 
in the country, the NBU (World Bank, 2003). According to the 
annual report of the NBU, the sources of funds for lending in 
foreign currencies in 2003 were foreign loans (about 86 percent) 
and the bank’s own capital (about 14 percent), whereas lending in 
domestic currency was composed of the bank’s own capital (about 
68 percent) and the resources attracted from various other domestic 
sources (about 32 percent) (NBU, 2004, p. 19).
Another interesting piece of information that can be derived from 
Table 5 is that the share of overdue loans in total loans increased 
dramatically from about 3 percent in 2000 to about 11 percent in 
2003, before gradually declining to about 7 percent by 2006. Un-
fortunately, there is no official explanation as to why this figure has 
been fluctuating recently. Although data show a slight reduction 
in nonperforming loans since 2003, this statistic should be inter-
preted with a considerable degree of caution because, although 
government-guaranteed loans carry no risk to banks, at least from an 
accounting perspective, state-owned banks are unlikely to exercise 
their rights to the guarantees without the government’s blessing 
and, therefore, it is highly probable that the share of nonperforming 
loans to total loans is a lot higher than the official figures suggest, 
which could be a cause for worry.
The extremely low ratio of broad money to GDP in Uzbekistan 
indicates that after more than fifteen years of transition the bank-
ing sector has not regained the confidence of the general public. 
Therefore, bank liabilities still remain unpopular. Most of the bank 
deposits attracted are still from corporate current accounts and 
the volume of these does not necessarily indicate agents’ trust in 
banks. What signals the public’s confidence in the banking sector, 

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however, is the volume of term and savings deposits, which are of 
longer maturity and as such are one of the main sources of loanable 
funds for banks. Unfortunately, as the last row of Table 5 shows, 
the share of saving deposits in banks’ total liabilities remains very 
low; it was only about 15 percent in 2006.
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Uzbekistan can easily be classified as an open economy, as indi-
cated by the high ratio of the country’s total trade to its GDP (more 
than 60 percent). Such openness is accompanied by specific chal-
lenges for the monetary authorities. The reaction of the authorities 
to the country’s current account position has always influenced the 
CBU’s monetary policy. In response to large current account deficits, 
about US$980 million in 1996 and about US$585 million in 1997, 
compared with US$20 million in 1995, the authorities introduced 
trade and exchange rate restrictions in the mid-1990s. As a result 
of growing restrictions on trade and access to foreign exchange, a 
parallel market premium over the official U.S. dollar exchange rate 
reached about 500 percent by the end of 1999. After a series of large-
scale devaluations (by some 600 percent between 2000 and 2003), 
the multiple exchange rates were unified and current account convert-
ibility was reintroduced in the country toward the end of 2003.
As Table 6 shows, the continuing trade surplus since 2000 has 
enabled the authorities to increase the stock of international reserves 
considerably. Changing fortunes since 2000, however, have put a 
completely different type of pressure on the monetary authorities. 
Although the growth of the stock of international reserves was wel-
come news, its impact on the money supply and hence on inflation 
posed something of a new challenge.
The rising stock of international currency reserves gradually 
started putting upward pressure on the money supply, which in 
turn triggered inflation. To prevent the inflationary consequences of 
continuously rising trade surplus, the authorities opted to sterilize 
reserve flows. Sterilization policies helped to keep inflation down 
through two channels. First, by sterilizing the impact of reserve flows 
on the domestic money supply, the authorities were able to control 
inflation directly. And second, sterilization policies also helped the 
authorities to maintain the value of the national currency at a rela-
tively high level (the rate of depreciation of the national currency 

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was less than the rate of inflation). Overvaluation of the currency in 
turn also helped to push the prices of imported goods and services 
down, thus helping to bring the inflation rate further down.
In short, the timely and fully controlled implementation of the 
policies of self-sufficiency in energy and wheat production as well 
as ambitious import substitution projects, which epitomized the 
old-style centralized management of the economy, necessitated 
the establishment of highly sophisticated big banks responsible 
for relending international loans as well as centralized credits to 
domestic economic entities. This in turn also explains why banking 
sector reforms have stalled in the country and why, notwithstanding 
some of the positive developments achieved in the banking sector, 
such as the complete overhaul of the payments system, control 
over inflation, and introduction and encouragement of the use of 
new payment mechanisms in the retail banking sector, the general 
public’s trust in banks remains extremely weak.