The intelligent

Глава 20. Маржа безопасности... 555 
тяжении двух или трех лет, курс обыкновенных ак­
ций неизвестных компаний также может значитель­
но превышать стоимость их материальных активов. 
Покупка такого рода ценных бумаг не позволяет 
инвестору создать адекватную маржу безопасности. 
Он должен проверять коэффициенты покрытия про­
центных выплат и привилегированных дивидендов на 
протяжении ряда лет, желательно включая и период, 
когда бизнес ведется в условиях, отклоняющихся от 
нормальных (например, в 1970-1971 годах). Этот же 
подход используется и для анализа значений прибыли 
на одну акцию, если на ее основе рассчитывается сила 
доходности акции. Следовательно, большинство ин­
вестиций, осуществленных в благоприятных услови­
ях, при благоприятных ценах на фондовом рынке, об­
речены испытывать пагубное влияние снижения цен, 
когда на горизонте появляются тучи — и даже часто до 
этого. Инвестор также не может с уверенностью рас­
считывать на то, что его позиции восстановятся после 
подъема фондового рынка (хотя это в определенных 
случаях и происходит), если он не сумел создать мар­
жу безопасности для преодоления трудностей во вре­
мя падения фондового рынка. 
Философия инвестирования в "акции роста" одно­
временно и соответствует, и противоречит требованиям 
соблюдения принципа маржи безопасности. Вкладывая 
средства в "акции роста", инвестор рассчитывает на то, 
что ожидаемая сила их доходности превысит ее среднее 
значение, отмеченное в прошлом периоде. Можно ска­
зать, что при расчете маржи безопасности он использу­
ет значение ожидаемой доходности вместо фактически 
достигнутой в последнее время. В инвестиционной тео­
рии нет правил, запрещающих допускать, что тщатель­
но спрогнозированное значение будущей прибыли бу­
дет менее надежным, чем ее фактические показатели за 
предыдущие периоды времени. И действительно, мы 
видим, что в ходе анализа ценных бумаг все больше 

---

556 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
внимания уделяется использованию компетентных 
оценок будущих коэффициентов. Поэтому при выборе 
"акций роста", так же как и при обычных инвестициях, 
вполне можно ориентироваться на маржу безопасно­
сти, но при условии, что инвестор использует консерва­
тивный подход при составлении прогнозов, а размер 
самой маржи можно считать удовлетворительным. 
Опасность же при выборе "акций роста" заключает­
ся, в основном, в следующем. На фондовом рынке су­
ществует тенденция установления на "акции роста" цен 
такого уровня, который не может быть оправдан с точ­
ки зрения консервативных прогнозов будущей прибы­
ли. (Основное правило разумной инвестиционной дея­
тельности гласит, что все оценки, отличающиеся от 
прошлых значений, должны слегка корректироваться 
в сторону их уменьшения.) Уровень маржи безопасно­
сти всегда зависит от цены приобретения акций. Она 
будет большой при одном уровне цен, небольшой — 
при более высоком курсе и вовсе исчезнет при еще бо­
лее высоком курсе. Если же среднее значение курсов 
большинства "акций роста" слишком высокое для обес­
печения адекватной маржи безопасности для покупате­
ля, то использование простой методики формирования 
диверсифицированного портфеля не даст удовлетвори­
тельного результата. Инвестору необходимо будет до­
полнительно изучить акции каждой компании, чтобы 
убедиться в том, что их инвестиционные качества пере­
вешивают риски, связанные с высоким ценовым уров­
нем фондового рынка. 
Суть концепции маржи безопасности становится 
более очевидной, если мы попробуем применить ее 
к недооцененным (выгодным) акциям. В этом случае, 
по определению, мы получаем благоприятную разницу 
между ценой, с одной стороны, и их истинной стоимо­
стью — с другой. Эта разница и представляет собой 
маржу безопасности. Она предназначена для того, что­
бы "самортизировать" результат ошибочных расчетов 

---