The intelligent

Глава 15. Выбор акций активным инвестором 425 
значительные убытки. Эти сравнительные результаты, 
несомненно, отображают тенденцию к сравнительной 
переоценке во времена "бычьего" рынка акций неболь­
ших компаний с низким качеством. Такие акции не 
только переживают более серьезные спады, чем у более 
качественных бумаг; им также присущ более продол­
жительный период восстановления своего ценового 
уровня — и во многих случаях этот период затягивается 
на неограниченное время. Мораль для разумного ин­
вестора такова: следует избегать выбора акций компа­
ний "второго эшелона" при формировании своего 
портфеля, если— для активного инвестора— они не 
являются бесспорно выгодными. 
Прочие результаты наших наблюдений можно 
обобщить следующим образом. 
Только три акции из всех изученных принесли 
более высокую доходность, чем фондовый индекс 
Standard & Poor's composite (и, следовательно, более 
высокую, чем фондовый индекс Доу-Джонса). Во-
первых, это акции промышленных компаний с наи­
более высоким рейтингом качества (А+). Их цена 
увеличилась на 9,5% на протяжении этого периода на 
фоне общего спада фондового индекса Standard & 
Poor's industrials на 2,4% и фондового индекса Доу-
Джонса на 5,6%. (Но для десяти акций коммуналь­
ных компаний с рейтингом А+ цена снизилась на 
18% по сравнению с 14% для 55 акций из состава 
фондового индекса Standard & Poor's public utility). 
Стоит отметить, что рейтинг Standard & Poor's пока­
зал себя очень хорошо при рассмотрении в качестве 
теста только этого показателя. В каждом случае 
портфель, основанный на более высоких рейтингах, 
обеспечивал более высокую доходность, чем порт­
фель с более низкими рейтинговыми оценками. 
Во-вторых, это акции крупных компаний, с коли­
чеством выпущенных акций, превышающим 50 мил-

---

426 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
лионов, цены которых в целом не подверглись зна­
чительным изменениям по сравнению с незначи­
тельным спадом фондовых индексов. 
В-третьих, это компании, акции которых имеют 
высокую цену (свыше 100), но они, как ни странно, 
обеспечили незначительный (примерно 1%) рост до­
ходности. 
Среди прочего мы использовали и критерий балан­
совой стоимости акций. Этот показатель не представ­
лен в Stock Guide. В этом случае мы пришли к выводу, 
противоречащему нашей инвестиционной филосо­
фии, согласно которой компании, характеризующиеся 
как большими размерами, так и большим удельным 
весом стоимости гудвила в ее рыночной цене, в целом 
приносили очень хорошую доходность на протяжении 
двух с половиной лет. (Под "гудвилом" мы подразу­
меваем часть цены, которая превышает балансовую 
стоимость.)* Наш список "гигантов гудвила" включил 
до 30 компаний, в каждой из которых компонент гуд­
вила превысил 1 млрд. долл. и составлял больше по­
ловины рыночной стоимости. Общая рыночная стои­
мость этого компонента в целом в конце 1968 года со­
ставила свыше 120 млрд. долл.! Несмотря на столь 
оптимистические рыночные оценки, группа в целом 
характеризовалась ростом курсов акций на 15% с де­
кабря 1968 по август 1971 года. 
Подобный факт не следует игнорировать при раз­
работке инвестиционной политики. Вполне понятно, 
что компании, которые сочетают большой размер, 
прекрасные показатели прибыли в прошлом, ожида­
ния по поводу дальнейшего роста прибыли в буду-
* С точки зрения Грэхема, большой удельный вес гудвила фир­
мы может возникнуть в двух случаях: если корпорация может 
приобрести другие компании значительно дешевле стоимости 
их активов или если ее собственные акции продаются значи­
тельно дороже балансовой стоимости. 

---