E. Морозова Художественный редактор В. Земских Верстка E. Ермолаенкова, В. Зассеева Корректоры T. Христин, С. Шаханова ббк

Реальные и номинальные дисконтные ставки 
В приведенном выше примере мы предполагали, что будущие потоки налично­
сти известны наверняка, т. е. дисконтная ставка R является свободной от риска 
процентной ставкой, как, например, ставка по американским государственным 
облигациям. Предположим, что случилось так, что эта процентная ставка равна 
9%. Означает ли это, что NPV отрицательна и фирме не следует инвестировать 
свои средства? 
Чтобы ответить на этот вопрос, мы должны провести различие между реаль­
ной и номинальной дисконтной ставкой и между реальным и номинальным пото­
ками денежных средств. Давайте начнем с денежного потока. В главе 1 мы обсуж­
дали реальные и номинальные цены. Реальную цену мы определили как цену, 
скорректированную с учетом инфляции, а номинальную — как цену, инфляцию не 
учитывающую. Рассуждая об электромоторах, выпускаемых фабрикой, мы пред­
положили, что их можно будет продавать по $52,50 на протяжении последующих 
20 лет. Однако влияние инфляции мы не обсуждали. Являются ли $52,50 реаль­
ной, т. е. свободной от инфляции, ценой, или рост цен учитывается? Как мы уви­
дим, ответ на этот вопрос может оказаться решающим. 
Пусть цена в $52,50, как и издержки производства в $42,50, выражаются в ре­
альных значениях. Это означает, что при ожидаемом уровне годовой инфляции 
5% номинальная цена моторов увеличится с $52,50 в первый год до 1,05 х 52,50 -
- $55,13 на второй год, до 1,05 х,55,13 - $57,88 в третий год и так далее. Разумее­
тся, наша прибыль в $960 000 в год тоже будет выражена в реальных показателях. 

---

Глава 15. Инвестиции, время и рынок капитала 
487 
Теперь вернемся к ставке дисконта. Если потоки денежных средств выражаются 
в реальных показателях, то ставка дисконта также должна быть выражена через 
реальные показатели. Почему? Потому что дисконтная ставка — это альтернатив­
ные издержки рассматриваемой инвестиции. Если инфляция не включается в расчет 
денежных потоков, она не должна учитываться и в альтернативных издержках. 
Следовательно, в нашем примере дисконтная ставка должна быть реальной 
процентной ставкой по государственным облигациям. Номинальная процентная 
ставка (9%) — это ставка, которую мы видим в газетах; она дается без поправки на 
инфляцию. Реальная процентная ставка — это номинальная ставка процента за 
вычетом ожидаемого уровня инфляции.
1
Если мы считаем, что инфляция в среднем 
составит 5% в год, то за реальную процентную ставку следует принять 9 - 5
в
4%. 
Это и будет дисконтная ставка, которую нужно использовать для расчетов NPV 
инвестиции в завод по производству электромоторов. Заметим, что при такой 
ставке, как показывает рис. 15.3, NPV явно положительна, так что инвестировать в 
завод все-таки стоит. 
Рис. 15.3. Чистая текущая стоимость завода 
NPV завода — это текущая дисконтированная стоимость всех денежных потоков, связан­
ных со строительством и эксплуатацией завода. В данном случае это текущая дисконтиро­
ванная стоимость PDV потока будущих прибылей, уменьшенная на величину текущих из­
держек строительства. NPV снижается, когда процентная ставка растет. При процентной 
ставке R* NPV равна 0. 
1
Мнения относительно будущей инфляции могут существенно расходиться, а значит, 
возможны и различные оценки реальной процентной ставки. 

---

488 Часть IH, Рыночная структура и конкурентная стратегия 
Когда вы применяете правило чистой текущей стоимости для оценки инвести­
ции, для расчетов можно использовать цифры в реальных или номинальных зна­
чениях до тех пор, пока они соответствуют друг другу. Если денежные потоки 
выражены в реальных значениях, дисконтную ставку тоже следует перевести в 
реальные значения. Если используется номинальная дисконтная ставка, на пото­
ках наличности также должны отразиться последствия инфляции.