E. Морозова Художественный редактор В. Земских Верстка E. Ермолаенкова, В. Зассеева Корректоры T. Христин, С. Шаханова ббк

Отрицательные потоки будущих доходов 
На строительство и оборудование заводов и других производственных мощностей 
может потребоваться несколько лет. Издержки инвестиций также распределяются 
на несколько лет, а не выплачиваются полностью в начале периода. Кроме того, не­
которые инвестиции могут на протяжении первых нескольких лет приводить к 
убыткам, а не к прибылям. (Например, спрос, скорее всего, останется низким, пока 
потребители не узнают о товаре; издержки могут поначалу быть высокими и упасть, 
только когда менеджеры и рабочие сместятся вниз вдоль кривой обучаемости.) От­
рицательный поток будущих доходов не противоречит правилу NPV; они просто дис­
контируются таким же образом, как и положительные потоки денежных средств. 
Например, предположим, что потребуется год для того, чтобы построить наш 
завод электромоторов, $5 млн расходуются прямо сейчас, а другие $5 млн будут 
потрачены на следующий год. Ожидается, что в первый год своей деятельности за­
вод принесет убыток $ 1 млн, а на второй год — еще $0,5 млн. После этого он начнет 
обеспечивать прибыль объемом $0,96 млн в год вплоть до 20-го года, когда он будет 
продан на металлолом за $ 1 млн, как уже говорилось раньше. (Все денежные пото­
ки даны в реальных значениях.) Теперь чистая текущая стоимость составляет: 
Предположим, что реальная процентная ставка равна 4%. Стоит ли фирме 
строить этот завод? Вы можете убедиться сами, что NPV положительна, и значит, 
проект предоставляет хорошую возможность для инвестиций. 
15.5. Поправка на риск 
Мы выяснили, что свободную от риска процентную ставку можно использовать в 
качестве приблизительной дисконтной ставки для будущего потока доходов, ко­
торые известны наверняка. Однако для большинства проектов будущие потемки 
наличности далеки от определенности. Например, на заводе электромоторов мы 
могли бы столкнуться с неопределенностью в отношении цен на медь, будущего 
спроса, цены моторов и даже будущих ставок заработной платы. Поэтому фирма 
не может знать наверняка, какими будут прибыли от завода на протяжении после­
дующих 20 лет. Ее самая точная оценка прибыли может составлять $960 000 в год, 
но действительные прибыли, скорее всего, окажутся выше или ниже. Как фирме 
учесть эту неопределенность при расчете чистой текущей стоимости проекта? 
(15.5) 

---

пава 15. Инвестиции, время и рынок капитала 489 
Обычно ставку дисконта увеличивают за счет добавления премии за риск (risk 
iremium) к безрисковой процентной ставке. Идея заключается в том, что владель­
ца фирмы не любят рисковать, и это делает будущие потоки доходов, связанные с 
>иском, менее стоящими, чем те потоки, которые известны наверняка. Увеличе-
ше дисконтной ставки помогает учесть этот момент за счет снижения текущей 
тоимости рискованных будущих потоков наличности. Но насколько высокой 
юлжна быть премия за риск? Как мы сейчас покажем, ответ зависит от природы 
>иска.