Глава 11. Анализ ценных бумаг... 307
таточности обеспечения по облигациям и приви
легированным акциям для трех групп компаний:
коммунальных (поскольку уровни процентной
ставки могут сильно зависеть от собственности
компании); занимающихся операциями с недви
жимостью и инвестиционных.
На этом этапе смышленый инвестор должен за
дать вопрос: "Насколько надежны критерии безопас
ности, в основе которых лежат прошлые и текущие
результаты работы компании, если выплата процен
тов и основной суммы долга зависит от того, что
принесет будущее?"
Ответить на этот вопрос можно исходя только из
опыта. Практика показывает, что эмитентам облига
ций и привилегированных акций, которые выдержали
строгий тест на безопасность, основывающийся на их
прошлых показателях, в большинстве случаев удается
успешно справиться с превратностями будущего. Этот
факт подтверждается на примере большинства обли
гаций железнодорожных компаний — отрасли, в кото
рой отмечены частые банкротства и серьезные потери.
Практически каждая компания, у которой возникали
проблемы, имела чрезмерно высокий уровень долга.
У нее также наблюдалось низкое значение коэффици
ента покрытия фиксированных затрат в периоды
средней доходности. И если инвесторы придержива
лись строгих критериев безопасности, то они не поку
пали облигации таких "проблемных" компаний. И на
оборот, практически каждой железной дороге, финан
совое состояние которой отвечало таким требованиям,
удавалось избежать проблем.
Наши рассуждения подтверждают истории мно
гих железнодорожных компаний, прошедших перио
ды реорганизации в 1940-1950-х годах. У них всех, за
исключением одной, первоначальная величина фик-
308 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР
сированных затрат была таковой, что значение ко
эффициента покрытия фиксированных затрат было
достаточным или хотя бы приемлемым. Исключение
составляла компания New Haven Railroad, прибыль
которой на протяжении периода реорганизации
в 1947 году превысила фиксированные затраты толь
ко в 1,1 раза. В результате в то время как все компа
нии смогли пройти через довольно тяжелые времена,
не утратив при этом свою платежеспособность,
к компании New Haven в 1961 году (уже в третий раз)
была вновь применена процедура попечительства.
В главе 17 мы рассмотрим некоторые аспекты
банкротства компании Реnn Central Railroad, которое
потрясло финансовые круги в 1970 году. Самый по
верхностный анализ показывал, что коэффициент
покрытия фиксированных затрат не соответствовал
консервативным стандартам его значения с начала
1965 года. Поэтому рассудительный инвестор вооб
ще не покупал или избавился бы от них задолго до
финансового кризиса.
Наши рассуждения относительно достаточности
информации о прошлых результатах для оценки бу
дущей безопасности ценных бумаг особенно приме
нимы к коммунальным компаниям, ценные бумаги
которых занимают значительную часть рынка обли
гаций. Банкротство электрической коммунальной
компании с хорошей капитализацией почти невоз
можно. С тех пор, как была учреждена Комиссия по
ценным бумагам и фондовым биржам* (Securities
and Exchange Commission), методы финансирования
* После того, как инвесторы из-за безответственного руковод
ства потеряли в 1929-1932 годах миллиарды долларов на ак
циях коммунальных компаний, Конгресс США уполномочил
SEC регулировать выпуски акций коммунальными компаниями
в соответствии с Public Utility Holding Company Act of 1935.
Do'stlaringiz bilan baham: |