Mishkin 2011. pdf

OBSERVABILITY AND MEASURABILITY

Quick observability and accurate mea-

surement of a policy instrument is necessary, because it will be useful only if it sig-

nals the policy stance rapidly. Reserve aggregates like nonborrowed reserves are

straightforward to measure, but there is still some lag in reporting of reserve aggre-

gates (a delay of two weeks). Short-term interest rates like the overnight funds rate,

by contrast, not only are easy to measure, but also are observable immediately.

Thus, it seems that interest rates are more observable and measurable than are

reserves and, therefore, are a better policy instrument.

However, as we learned in Chapter 4, the interest rate that is easiest to mea-

sure and observe is the nominal interest rate. It is typically a poor measure of the

real cost of borrowing, which indicates with more certainty what will happen to

the real GDP. This real cost of borrowing is more accurately measured by the real

interest rate

that is, the interest rate adjusted for expected inflation (

i

r

=

i

p

e

).

Unfortunately, real interest rates are extremely difficult to measure, because we do

not have a direct way to measure expected inflation. Given that both interest rates

and aggregates have observability and measurability problems, it is not clear

whether one should be preferred to the other as a policy instrument.

CONTROLLABILITY

A central bank must be able to exercise effective control

over a variable if it is to function as a useful policy instrument. If the central bank

cannot control the policy instrument, knowing that it is off track does little good,

because the central bank has no way of getting it back on track.

Because of shifts in and out of currency, even reserve aggregates such as

nonborrowed reserves are not completely controllable. Conversely, the Bank of

Canada can control short-term interest rates such as the overnight funds rate very

tightly. It might appear, therefore, that short-term interest rates would dominate

reserve aggregates on the controllability criterion. However, a central bank cannot

set short-term real interest rates because it does not have control over expectations

of inflation. Once again, a clear-cut case cannot be made that short-term interest

rates are preferable to reserve aggregates as a policy instrument, or vice versa.