The intelligent

Pennsylvania Railroad за 1911-1913 годы. (Этот пример 
рассматривается в книге Бенджамина Грэхема и Дэвида 
Л. Додда Security Analysis, McGraw-Hill, 1940, p. 2-3.) 
За эти три года разброс цен акций Pensy составлял 
от 53 до 65, т.е. они соответственно в 12,2 и 15 раз пре­
вышали ее среднюю прибыль за этот период. Прибыль 
компании была стабильной, она выплачивала надеж­
ные дивиденды в размере 3 долл. Инвесторы были уве­
рены, что реальные активы компании в расчете на одну 
акцию превышают ее номинальную стоимость, равную 
50 долл. И напротив, курс акций компании American 
Can колебался от 9 до 47, а прибыль — от 7 центов до 
8,86 долл. на одну акцию. Значение коэффициента Р/Е 
за три года изменилось с 1,9 до 10. Дивиденды компа­
ния вообще не выплачивала. Опытные инвесторы были 
обеспокоены тем, что за 100 долл. номинальной стои­
мости акции ничего не стоит, поскольку номинальная 
стоимость привилегированных акций была выше стои­
мости реальных активов компании. Таким образом, 
обыкновенные акции компании American Can были 

---

Комментарии 611 
примером спекулятивных акций, поскольку в то время 
была спекулятивно капитализированной компанией, 
действующей в отрасли с непостоянными условиями 
ведения бизнеса. Фактически же у компании American 
Сап было более чем прекрасное долгосрочное будущее 
по сравнению с компанией Pennsylvania Railroad, но 
в то время инвесторы и спекулянты даже не подозре­
вали об этом, а если бы кто-то и высказал подобные 
прогнозы, то они были бы отброшены как не соответ­
ствующие инвестиционной политике и программам 
1911-1913 годов. 
Приведем еще один пример, связанный с долго­
срочными перспективами инвестиционной деятельно­
сти. Для этого мне хотелось бы использовать нашу са­
мую замечательную гигантскую промышленную ком­
панию — корпорацию International Business Machines, 
которая в прошлом году вошла в небольшую группу 
компаний с объемом продаж 1 млрд. долл. Могу ли я 
сделать небольшое автобиографическое отступление, 
чтобы холодные цифры окрасились личностным 
опытом? В 1912 году я на время оставил колледж, 
чтобы принять участие в исследовательском проекте 
для компании US. Express. Мы собирались определить 
влияние предложенной новой революционной системы 
расчета тарифов ускоренной доставки на объем прибы­
ли. Для этого мы использовали т.н. машины Холлерита, 
предоставленные в аренду некой Computing-Tabulating-
Recording Company. Они состояли из карточных пер­
фораторов и устройств для сортировки перфокарт — 
аппаратура, на то время почти неизвестная бизнес­
менам, но пользовавшаяся спросом и применявшаяся 
главным образом в Бюро по переписи населения. 
Я пришел на Уолл-стрит в 1914 году, а уже в следую­
щем году облигации и обыкновенные акции Compu­
ting-Tabulating-Recording Company котировались на 

---

612 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
Нью-йоркской фондовой бирже. Да, у меня было 
что-то вроде сентиментальной заинтересованности в 
этой компании, и кроме того, я считал себя своего 
рода экспертом по их продукции, будучи одним из 
немногих финансистов, которые видели и использо­
вали ее. А потому в 1916 году я пришел к управляю­
щему моей фирмы, известному по кличке Мистер 
А.Н., и показал ему, что акции Computing-Tabulating-
Recording Company продавались примерно за 45 долл. 
(105 тысяч акций); прибыль на одну акцию составля­
ла 6,50 долл. в 1915 году; их балансовая стоимость — 
с учетом, кстати, некоторых неотделяемых немате­
риальных активов — 130 долл. Я показал ему, что 
компания начала выплачивать 3 доллара в качестве 
дивидендов, и я оцениваю на достаточно высоком 
уровне как продукцию компании, так и ее перспек­
тивы. Мистер А.Н. посмотрел на меня с жалостью: 
"Бен, — сказал он, — не говори мне больше об этой 
компании. Я не притронусь к ней даже десятифуто­
вым шестом. (Его любимое выражение.) Ее 6%-ные 
облигации продавались ниже 80, и они не обладают 
необходимым качеством. Как можно считать, что ее 
акции — выгодный объект для инвестиций? Все зна­
ют, что они ничем не подкреплены, кроме как "водой".