The intelligent

Глава 15. Выбор акций активным инвестором 405 
держание таких служб составляют не более 1% в год от 
активов компании. Эти издержки сами по себе незна­
чительны, и при сравнении с примерно 15% общей го­
довой доходности, обеспечивавшейся обыкновенными 
акциями на протяжении 1951-1961 годов, и даже с 6% 
доходности в 1961-1970 годах они не кажутся столь 
высокими. Практика показывает, что появление воз­
можностей для выгодного инвестирования, которые 
открываются после удачного выбора акций, может лег­
ко оправдать эти расходы и обеспечить акционерам ин­
вестиционного фонда замечательные результаты. 
В целом, всем инвестиционным фондам, владею­
щим обыкновенными акциями, все же не удается 
обеспечивать в долгосрочном периоде своим акцио­
нерам такую же доходность, как доходность фондо­
вого индекса Standard & Poor's 500 или же всего 
фондового рынка. К этому выводу пришли специа­
листы в результате нескольких комплексных иссле­
дований. Процитируем последнее из них, в рамках 
которого был рассмотрен период 1960-1968 годов*: 
* В ходе исследования, которое проводили Фрейд, Блюм и Кро-
кетт с января 1960 по июнь 1968 года, сравнивались результаты 
деятельности боже чем 100 ведущих инвестиционных фондов 
с доходностью портфелей, сформированных случайно из более 
чем 500 акций крупнейших компаний из листинга Нью-йоркской 
фондовой биржи. Инвестиционные фонды, по данным проведен­
ного исследования, с 1965 по 1968 год обеспечили своим акционе­
рам более высокую доходность, чем в первой половине этого пе­
риода. К аналогичным выводам пришел и Грэхем в своем исследо­
вании (см. главы 7 и 9). Но такое улучшение ситуации не было 
постоянным. Согласно результатам этих исследований, взаим­
ные инвестиционные фонды в среднем обеспечивали доходность 
ниже доходности фондового рынка на размер маржи, примерно 
равной операционным издержкам и издержкам на осуществление 
торговых операций. Эти сведения подтверждались настолько 
часто, что сомневающиеся могут найти доказательства в фи­
нансовом разделе The Flat Earth Society. 

---

406 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
"Полученные результаты свидетельствуют о том, что 
доходность произвольно сформированных портфе­
лей, содержащих равные доли вложений в акции 
Нью-йоркской фондовой биржи, в среднем на про­
тяжении рассматриваемого периода превышает ре­
зультативность работы взаимных инвестиционных 
фондов с таким же уровнем риска. Разница оказалась 
весьма существенной для портфелей с низким и 
средним уровнями риска (соответственно 3,7 и 2,5% 
в год), но довольно малой для портфелей с высокой 
степенью риска (0,2% в год)" [1]. 
Как было отмечено в главе 9, эти сравнительные 
данные вовсе не отрицают полезность инвестицион­
ных фондов как финансового института. Они дейст­
вительно предоставляют всем инвесторам возмож­
ность получать практически средний уровень доход­
ности от своих инвестиций в обыкновенные акции. 
В силу разных причин большинству мелких инвесто­
ров, которые самостоятельно приобретают обыкно­
венные акции, не удается достичь таких же результа­
тов. Для объективного наблюдателя неспособность 
инвестиционных фондов обеспечивать доходность, 
более высокую, чем доходность фондовых индексов, 
достаточно четко свидетельствует о том, что эту зада­
чу очень тяжело решить на практике. 
Почему это происходит? Мы можем предполо­
жить наличие двух причин. Первая заключается 
в том, что текущие курсы акций, складывающиеся на 
фондовом рынке, действительно учитывают не толь­
ко все существенные факты о прошлом компании 
и ее текущее состояние, но и ожидания участников 
рынка относительно их будущего. Если это так, то 
различные движения (чаще всего экстремального 
характера) фондового рынка, которые впоследствии 
будут иметь место, должны быть результатом появ-

---