The intelligent

2. Что случилось после 1964 года 
Самым главным изменением после 1964 года стал 
рост процентных ставок первоклассных облигаций 
до рекордно высокого в их истории уровня. Уровень 
доходности по надежным корпоративным облигаци­
ям сейчас составляет около 7,5% и даже больше по 
сравнению с 4,5% в 1964 году. В то же время диви­
дендная доходность акций, входящих в расчет фон­
дового индекса Доу-Джонса, также значительно уве­
личилась во время спада на рынке в 1969-1970 годах, 
но, как отмечалось (при значении фондового индекса 
Доу-Джонса на уровне 900), она составляла менее 
3,5% (на конец 1964 года — 3,2%). Изменение уров­
ней процентных ставок привело к самому значи­
тельному снижению (на 38%) цены по среднесроч­
ным (скажем, с погашением через 20 лет) облигаци­
ям на протяжении этого периода. 
Такие изменения достаточно парадоксальны. 
В 1964 году обсуждалась возможность того, что в 
долгосрочном периоде курс акций может сильно 
вырасти, что приведет к падению рынка; но во вни­
мание не принималась возможность того, что то же 
самое может случиться и со стоимостью высоко­
рейтинговых облигаций (как нам известно, никто 
об этом не думал). Но нами было высказано преду­
преждение (в издании 1965 года), что "долгосрочные 
облигации могут значительно варьироваться в цене 

---

Глава 1. Инвестиции или спекуляции... 47 
в ответ на изменения процентных ставок". В свете 
того, что фактически произошло, можно предполо­
жить, что этому предупреждению и иллюстриро­
вавшему его примеру было уделено недостаточно 
внимания. 
Таким образом, если допустить, что состав порт­
феля акций инвестора соответствовал набору акций, 
входящих в расчет фондового индекса Доу-Джонса, 
то, с учетом его значения 874 в конце 1964 году, он 
получил бы небольшую прибыль в конце 1971 года. 
Даже при наиболее низком (631) уровне индекса 
Доу-Джонса в 1970 году его убытки были бы мень­
ше, чем потери от владения надежными долгосроч­
ными облигациями. С другой стороны, если бы ин­
вестор ограничил свои инвестиции сберегательными 
облигациями, краткосрочными корпоративными об­
лигациями или сберегательными счетами, то не по­
нес бы убытки от уменьшения рыночной стоимости 
своих инвестиций на протяжении этого периода 
и получил бы большую доходность, чем от приобре­
тения надежных акций. Следовательно, выяснилось, 
что в 1964 году покупка "денежных эквивалентов" 
(cash equivalents) фактически была лучшим вариан­
том инвестиций по сравнению с приобретением 
обыкновенных акций — хотя, в силу необходимости 
учитывать инфляцию, вложения в акции теоретиче­
ски должны были иметь преимущество над вложе­
ниями в "денежные эквиваленты". Падение рыноч­
ной стоимости капитала, инвестированного в надеж­
ные облигации, произошло в результате изменений 
на денежном рынке. Хотя, как правило, эти измене­
ния не сильно сказываются на инвестиционной по­
литике отдельных лиц. 

---

48 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
Это — еще один из многочисленных примеров, 
свидетельствующих о невозможности предугадать 
значения рыночной стоимости ценных бумаг*. Почти 
всегда стоимость облигаций изменяется не столь 
значительно, как стоимость акций, поэтому инвесто­
ры обычно приобретают надежные облигации с лю­
быми сроками платежа, не особенно беспокоясь об 
изменении их рыночной стоимости. Несколько ис­
ключений из этого правила все же были, и период 
после 1964 года стал одним из них. Более подробно 
изменения рыночных цен облигаций будут рассмот­
рены в следующей главе.