Облигации как инвестиционный инструмент Изучив эту главу, вы сможете

Годовой 1000 долл. - Текущий рыночный курс
Заявленная процентный доход Годы, оставшиеся до срока погашения доходность
1000 долл. + Текущий рыночный доход 2
, 1000 долл. - Р '' N 1000 долл. + Р
В качестве примера рассмотрим следующую гипотетическую ситуа­цию: предположим, есть 7¹/₂%-я облигация с номинальной стоимостью 1000 долл., до срока ее погашения остается 18 лет, в настоящее время об­лигация оценивается в 825 долл. Используя эту информацию, можно оп­ределить, что приблизительная заявленная доходность этой облигации составляет:

__с 1000 долл. - 825 долл.
75 долл. + —
Заявленная доходность = =
1000 долл. + 825 долл.
2
75 долл. + 9,72 долл. ,
= 9,28%.
912,5 долл.
Эта формула приблизительной доходности может быть также использо­вана для определения заявленной доходности по облигации с нулевым купо­ном. Единственное изменение в этом случае состоит в том, что можно пре­небречь той частью уравнения, которая касается дохода по купону, посколь­ку он, разумеется, равен нулю. Однако значительно лучший (и более лег­кий) способ определения заявленной доходности от выпуска облигаций с нулевыми купонами состоит в использовании таблицы текущей стоимости. Все, что вам надо будет в этом случае сделать, — это разделить текущий ры­ночный курс облигации на 1000 долл.; затем найти расчетный фактор дискон­тирования в таблице текущей стоимости (табл. Б.З в приложении Б). В ка­честве примера возьмем выпуск облигаций с нулевыми купонами на срок 15 лет, которые можно приобрести за 160 долл. Разделив эту сумму на номи­нал облигации 1000 долл., мы получаем значение фактора дисконтирования (160 долл. : 1000 долл. = 0,160). Теперь в приложении Б находим табл. Б.З (таблицу факторов дисконтирования для однократного потока денежных средств). Просмотрите в ней сверху вниз правую колонку до 15-го года, а за­тем вдоль этой строки ищите величину фактора дисконтирования, которая равна (или очень близка) 0,160. После того как вы найдете этот фактор, по­смотрите данную колонку снизу вверх до заголовка “Ставка процента — и вы получите значение показателя заявленной доходности выпуска облига­ций (он будет равен ставке процента данного столбца. — Прим. науч. ред.). Используя этот метод, мы определим, что облигация в нашем примере име­ет заявленную доходность 13%, поскольку именно такова ставка процента, на основе которой рассчитан фактор дисконтирования, найденный нами.
Величина заявленной доходности, как приблизительная, так и точная, ос­новывается на понятии “текущая стоимость’; следовательно, она имеет боль­шое значение для реинвестирования, поскольку, как говорилось в гл. 5 (см. ма­териал, касающийся сложных процентов), величина заявленной доходности представляет собой минимальную необходимую норму доходности, которую владелец облигации должен последовательно, шаг за шагом, получать по каж­дому промежуточному поступлению процентов по облигации (за счет их реин­вестирования. — Прим. науч. ред.), чтобы обеспечить норму прибыли, равную или превышающую заявленную доходность. В сущности, расчетная величина доходности к моменту погашения облигации (полной доходности) представля­ет собой только “обещанную” доходность инвестиций, при условии что эми­тент своевременно выполняет все обязательства по процентам и погашению основной суммы долга (номинальной стоимости), а владелец облигаций реин­вестирует весь текущий доход (со дня получения до погашения облигаций) по средней ставке, равной или превышающей расчетную заявленную доходность. В нашем первом примере, приведенном выше, владельцу облигаций при­шлось бы реинвестировать (до момента погашения облигации) каждый из по­лученных в последующие 18 лет купонов по ставке около 9^г/₄%. Если он это­
го не сделает, то полученная в результате доходность окажется меньше предпо­лагаемых 9,28%. Фактически, если бы действительно произошло наихудшее и владелец облигаций не предпринял бы попытки реинвестировать какой-либо из купонов, то он получил бы доходность только 6% по истечении 18 лет вло­жения капитала. Ясно, что если это только не облигация с нулевым купоном, то значительная часть общей прибыли по облигации за период ее действия из­влекается из реинвестирования купонов.
Реализованная доходность облигаций

Реализованная до­ходность — то нор­ма прибили, получен­ная инвестором за пе­риод времени, мень­ший, чем срок дейст­вия выпуска.
Вместо того чтобы купить облигацию и владеть ею до срока погашения (как предполагалось в формуле заявленной доходности), многие инвесторы осу­ществляют операции с облигацией задолго до ее погашения. Этим инвесто­рам, очевидно, необходим критерий доходности для оценки инвестицион­ной привлекательности любых облигаций, с которыми они намереваются проводить операции. Если предполагаемый период инвестирования состав­ляет год или менее, то следует использовать описанный в гл. 5 простой по­казатель доходности за период владения облигацией. Когда период владения значительно превышает год, как это бывает во многих случаях, реализован­ная доходность должна быть использована для сравнения ожидаемого выиг­рыша с выигрышами от других инструментов инвестиций. Реализованная доходность рассчитывается следующим образом:
Ожидаемый Текущий Годовой будущий курс рыночный курс
Реализованная процентный доход Годы владения
доходность " Ожидаемый Текущий "
рыночный курс рыночный курс 2
_r FP-P
/+
п
~ FP + Р '
2
Этот показатель в действительности представляет собой не что иное, как слегка измененный вариант стандартной формулы приблизительной до­ходности (той же формулы, которую мы использовали выше для расчета за­явленной доходности). Фактически, если вы сопоставите этот показатель с приведенной выше формулой заявленной доходности, то увидите: все, что мы сделали, — это изменили две переменные, чтобы получить уравнение приблизительной реализованной доходности, т.е. ожидаемый будущий курс облигации используется вместо номинальной стоимости (1000 долл.), а продолжительность периода владения облигацией используется вместо сро­ка до погашения облигации. Будущий курс облигации необходимо опреде­лять при расчете ожидаемой реализованной доходности; это делается по стандартной формуле стоимости облигации, приведенной ниже. Самый трудный этап оценки будущего курса заключается, разумеется, в вычисле­нии будущих рыночных процентных ставок, которые, по нашему мнению, будут существовать, когда облигация будет продаваться. Основываясь на неофициальном анализе рыночных процентных ставок (согласно приведен-
ному выше описанию), инвестор оценивает заявленную доходность, которую данный выпуск предположительно должен принести в день продажи, а затем использует эту доходность для определения будущего курса облигации.
В качестве иллюстрации давайте еще раз рассмотрим нашу 7¹/₂%-ю об­лигацию со сроком погашения 18 лет. На этот раз предположим, что мы рассчитываем владеть облигацией только 3 года и, по нашим оценкам, про­центные ставки изменятся в будущем настолько, что курс облигации подни­мется примерно до 950 долл. с его нынешнего уровня 825 долл. (Фактиче­ски, мы сделали это, предположив, что через 3 года процентные ставки сни­зятся до 896; затем мы использовали стандартную формулу стоимости обли­гации, чтобы определить стоимость 7¹1₂%-й облигации со сроком 15 лет, который представляет собой количество лет, оставшихся до погашения об­лигации со сроком погашения 18 лет по истечении 3-летнего периода вла­дения облигацией.) Итак, мы предполагаем, что инвестор купит облигацию сегодня по рыночному курсу 825 долл. и продаст через 3 года (после того как процентные ставки снизятся примерно до 8%) по курсу 950 долл. С уче­том этих предположений реализованная доходность облигации должна со­ставить: