"Молиявий менежмент" фанининг предмети, объекти

3-савол баёни. Корхоналарда капитал структураси, уни ташкил этиш ва шакллантириш механизми ушбу корхона фаолияти самарадорлиги ҳамда муваффақиятли ривожланишини белгилаб беради. Айнан корхона эгалари ва менежерлари томонидан танлаб олинган молиялаштириш манбалари, ушбу манбалар таркиби ва нисбати корхонанинг ташкил этилиши ва келгуси фаолиятида, шунингдек, қўйилган мақсадларга эришишида объектив асос ҳисобланади.
Молиялаштириш манбаларининг таркиби ва структурасини аниқлаш масаласи иқтисодий адабиётларда капитал структураси муаммоси сифатида қаралади ҳамда мамлакатимизда фаолият юритаётган корхоналар учун долзарб муаммо бўлиб келмоқда.
Хорижий малакатларда капитал структураси назарияси объектив сабабларга кўра ўтган асрнинг ўрталарида пайдо бўла бошлаган, бироқ Р. Брейли ва С. Майерснинг фикрига кўра, ҳалигача капитал структурасининг барча томондан маъқулланган аниқ бир назарияси мавжуд эмас⁴⁰. Шунингдек, оптимал капитал структурасини аниқлашнинг умумэътироф этилган, хўжалик юритувчи субъектлар, шу жумладан, корхоналар фаолиятининг ўзига хос хусусиятларини инобатга олувчи ягона услуби ишлаб чиқилмаган.
Фикримизга кўра, корхонанинг оптимал капитал структурасини аниқлашда асос бўла оладиган тўртта мезонни ажратиб кўрсатиш мумкин:

• 
  активларни молиялаштириш сиёсати. Ушбу мезонни ҳисобга олган ҳолда корхонанинг капитал структурасини шакллантириш баланс активлари ҳамда уларнинг молиялаштириш манбалари ўртасидаги нисбатини ўрганишга асосланади ва у ёки бу молиялаштириш манбаларининг керакли ҳажми ва улушини аниқлашга ёрдам беради;
  
• 
  корхона баҳоси⁴¹. Капитал структураси ва хўжалик юритувчи субъект баҳоси орасидаги боғлиқликни ўрганувчи турли назариялар мавжуд. Бунда корхонанинг бозор баҳосини максималлаштирадиган капитал структураси оптимал ҳисобланади;
  
• 
  капитал баҳоси. Хусусий капитал ва қарз маблағларининг тегишли баҳоси бўлгани учун капитал баҳосини минималлаштирадиган структура оптимал бўлади;
  
• 
  даромадлилик. Маълумки, қарз маблағларининг жалб этилиши молиявий леверидж ҳисобига корхона хусусий капитали даромадлилиги ошишига олиб келиши мумкин. Бу ҳолда капиталнинг оптимал структураси корхона даромадлилигини максималлаштиради, яъни ўз маблағларининг мавжуд ҳолатида кўпроқ фойдага эга бўлиш имкониятини яратади.
  

Келтирилган мезонларнинг ҳар бири корхона капитали структурасини шакллантиришда муҳим аҳамият касб этиши муқаррар. Шунга қарамасдан, назаримизда корхоналар фаолиятининг санаб ўтилган кўрсаткичларидан энг аҳамиятлиси корхона эгалари томонидан инвестиция қилинган капиталдан фойдаланиш самарадорлигини, шу билан бирга, уларнинг бойлигини акс эттирувчи хусусий капитал даромадлилиги (ROE) кўрсаткичидир. Чунки капиталнинг муҳим хусусиятларидан бири фойда олиб келиши ҳисобланади.
Хусусий капитал даромадлилигини молиявий кўрсаткичлар орасидаги алоҳида ўрнини Ж.Х. Блисс⁴², К. Риккей⁴³ каби иқтисодчи олимлар ҳам эътироф этишган. Ушбу олимларнинг хусусий капитал даромадлилиги кўрсаткичи устуворлиги борасидаги фикрларига қўшилган ҳолда оптимал капитал структурасига хўжалик юритувчи су.бъект фаолияти хусусиятларини ҳисобга олиб, ўз маблағлари даромадлигини максималлаштиришга имконият берувчи, яъни фаолиятга инвестиция қилинган хусусий капитал эвазига максимал соф фойда олишни таъминловчи хусусий капитал ва қарз маблағлари нисбати каби таъриф бериш мумкин.
Берилган таърифни ҳисобга олган ҳолда, хусусий капитал даромадлиги кўрсаткичи асосида корхоналар капитал структурасини оптималлаштиришда қўлланилиши мумкин бўлган асосий принципларни кўриб чиқамиз.
Шундай қилиб, оптимал капитал структурасини ҳисоблаш услубини келтирувчи қуйидаги ёндашувларни ажратиб кўрсатишимиз мумкин: EBIT** – EPS*** ёндашуви⁴⁴; “Дюпон” усули⁴⁵; умумий левериджни ҳисоблаш услуби; молиявий леверидж эффектини ҳисоблаш услуби⁴⁶. Уларнинг таққослама хусусиятлари 1-жадвалда келтирилган.
Фикримизча, бу ёндашувларни кўриб чиқиш уларнинг амалиётда қўлланилишини чекловчи қуйидаги умумий камчиликлари мавжудлигини кўрсатди:
Кўриб чиқилган ёндашувларда қарз маблағларининг узоқ ва қисқа муддатли қарз маблағларига ажратилиши кузатилмаган, бундан ташқари, ўз ва қарз маблағларининг ички структураси назардан четда қолган.
Корхона хусусий капиталининг баҳоси инобатга олинмаган ҳолда ҳисоб-китоб қилинган. Фикримизча, бундай ёндашув асосланмаган.
Юқорида кўрсатиб ўтилган ҳеч қайси усул оптимал капитал структураси бўйича қарорлар қабул қилишда корхона эгалари ва менежерларининг талабларини тўлақонли қондиришга қодир эмас. Улар корхонанинг фаолият олиб бориш ва ривожлантириш стратегиясини моделлаштириш жараёнида бозордаги ҳақиқий вазиятни, хўжалик юритувчи субъектларнинг маблағлари манбаларини шакллантириш мобайнида ташқи ва ички муҳитни, мавжуд объектив ва субъектив омилларни назардан четда қолдириб, маълум бир чекловларни ўрнатган ҳолда қўлланилиши мумкин.
4.Шунга қарамасдан, молиявий леверидж назариясига келтирилган ёндашувлардан иқтисодчилар томонидан хўжалик юритувчи субъектлар фаолияти самарадорлигини баҳолашда жадал фойдаланилиб келинмоқда. Улар орасида оптимал капитал структурасини аниқлашда молиявий леверидж эффектини баҳолашга асосланган ёндашув кенг тарқалган. Зеро, бу ёндашув унинг формуласида корхоналарни молиялаштириш манбалари структурасига маълум даражада ишора борлиги билан қисман боғлиқ. Бунда молиявий леверидж эффекти максимал бўлган ҳолда хусусий капитал ва қарз маблағларининг оптимал нисбати топилади. Бундан ташқари, қўрсатиб ўтилган ёндашувнинг мантиқийлиги ҳам аниқ. Чунки, корхона капиталининг хусусий капитал даромадлилиги ва молиявий риск даражасига таъсир механизмини билиб туриб, унинг капитал структурасини самарали бошқариш, молиялаштириш бўйича асосли қарорларни қабул қилиш имконияти пайдо бўлади.

1. 
   

Шу билан бирга, назаримизда, амалиётда ўзининг классик шаклида ишлатиладиган қарз маблағларидан фойдаланиш самарадорлигини баҳоловчи ушбу кўрсаткич хусусий капитал даромадлилигини максималлаштириш нуқтаи назардан оптимал капитал структураси шакллантирилиши юқорида келтирилган камчиликлар туфайли корхона эгалари ва менежерлари талабларини тўлақонли қондира олмайди ва уни ҳисоблашда тегишли ўзгартиришлар киритилишига зарурат туғдиради. Услублардаги мавжуд камчиликлар, фикримизча, корхоналар фаолиятини молиялаштириш манбалари оптимал структурасини етарли даражада кўрсата олмайди. Чунки санаб ўтилган ҳар бир банд корхона капитал структурасини шакллантириш сиёсатининг ажралмас қисми ҳисобланади. Уларни эътиборга олмаслик эса, натижаларда янглишишларга олиб келади ҳамда тадқиқотлар сифатини туширади.
Юқорида зикр этилганларни инобатга олган ҳолда мавжуд камчиликларни бартараф этиш имкониятини берувчи молиявий леверидж назариясининг асосий қарашларига таянган универсал услубни таклиф этиш мақсадга мувофиқ.
Молиявий леверидж эффекти формуласи қуйидаги тарзда ўзгартирилиши мумкин:



Бу ерда: МЛЭ – молиявий леверидж эффекти;
С – солиқлар ва бошқа йиғимлар, ўртача улушда, коэффициент;
ЖКД – жами капитал даромадлилиги;
ФС – қарз капиталини жалб қилишдаги ўртача фоиз ставкаси;
ҚМ – қарз маблағлари;
ХК – хусусий капитал.
Ушбу формуладан кўриниб турибдики, кўпайтма кредитлаш орқали жалб қилинадиган, солиқларни ҳисобга олувчи қарз маблағлари баҳосини ифодалайди. Бироқ, амалиётда кредитлардан ташқари қимматли қоғозлар, молиявий лизинг ва бошқа манбалардан жалб қилинадиган капитал маблағлар манбаси сифатида кўрилиши мумкин. Бундан ташқари, хўжалик юритувчи субъектлар фаолиятини молиялаштиришда қарз маблағлари билан бирга хусусий капиталдан фойдаланилади. Бу эса, ўз навбатида, тегишли баҳога эга бўлиб, капитал структурасини таҳлил қилиш жараёнида эътиборга олиниши лозим. Шу муносабат билан капиталнинг умумий баҳосини ҳисоблаш, яъни унинг мавжуд структурасини молиялаштириш учун харажатлар йиғиндисини аниқлашга объектив зарурат пайдо бўлади.
Амалиётда ушбу масалани капиталнинг ўртача ҳисобланган баҳосини топиш орқали ҳал этиш мумкин.
Юқоридагиларни инобатга олиб, молиявий леверидж эффекти формуласига қуйидагича кўриниш бериш мумкин:

Бу ерда: КЎБ – капиталнинг ўртача ҳисобланган баҳоси. Аммо шуниси аёнки, келтирилган ҳисоб-китобларни ҳам етарли даражада тўлиқ, деб бўлмайди, зеро, бунда ҳаминфляция омили ҳисобга олинмаган. Демак, инфляция шароитида қарз ва фоизлар индексация қилинмаган бўлса, уларнинг қадрсизланиши табиий. Бу 3-формулада ўз ифодасини топган:

Бу ерда: И – инфляция даражаси (коэффициентда).
Шундай қилиб, молиявий леверидж назарияси доирасида корхонанинг оптимал капитал структурасини аниқлашда, шу билан бирга, молиялаштириш қарорларини қабул қилишда хусусий капитал даромадлиги мезони асосида янгича услуб таклиф этилди. Бу услуб дивиденд сиёсатини ҳисобга олган ҳолда корхона фаолиятини молиялаштиришда барча турдаги манбаларни жалб қилишни, шу жумладан, ўз маблағлари ва узоқ муддатли қарз маблағлари манбаларининг ички структурасини баҳолаш ҳамда кўрсаткичларнинг статик ҳолатдаги қийматини ва динамикасини таҳлил қилишга имкон беради.

Корхонанинг молиявий леверидж таъсирини