Mishkin 2011. pdf

short

sales:

that is, they borrow stock from brokers and then sell it in the market,

with the hope that they earn a profit by buying the stock back again ( cover-

ing the short ) after it has fallen in price. However, work by psychologists sug-

gests that people are subject to loss aversion: that is, they are more unhappy

when they suffer losses than they are happy from making gains. Short sales can

result in losses far in excess of an investor s initial investment if the stock price

climbs sharply above the price at which the short sale is made (and losses have

the possibility of being unlimited if the stock price climbs to astronomical

heights).

Loss aversion can thus explain an important phenomenon: very little short sell-

ing actually takes place. Short selling may also be constrained by rules restricting

it because it seems unsavoury for someone to make money from another person s

misfortune. That there is so little short selling can explain why stock prices some-

times get overvalued. Not enough short selling can take place by smart money to

drive stock prices back down to their fundamental value.

Psychologists have also found that people tend to be overconfident in their

own judgements. As a result, investors tend to believe that they are smarter than

other investors. Because investors are willing to assume that the market typically

doesn t get it right, they trade on their beliefs and not pure facts. This theory can

explain why securities markets have such a large trading volume, something that

the efficient market hypothesis does not predict.

Overconfidence and social contagion (fads) provide an explanation for stock

market bubbles. When stock prices go up, investors attribute their profits to their

intelligence and talk up the stock market. This word-of-mouth enthusiasm and the

media then can produce an environment in which even more investors think stock

prices will rise in the future. The result is a positive feedback loop in which prices

continue to rise, producing a speculative bubble, which finally crashes when

prices get too far out of line with fundamentals.

8

The field of behavioural finance is a young one, but it holds out hope that we

might be able to explain some features of securities markets behaviour that are

not well explained by the efficient market hypothesis.

8

See Robert J. Shiller,

Irrational Exuberance

(Broadway Books: New York, 2001).

1. Stocks are valued as the present value of future div-

idends. Unfortunately, we do not know very pre-

cisely what these dividends will be. This uncertainty

introduces a great deal of error to the valuation

process. The Gordon growth model is a simplified

method of computing stock value that depends on

the assumption that the dividends are growing at a

constant rate forever. Given our uncertainty regard-

ing future dividends, this assumption is often the

best we can do.

2. The interaction among traders in the market is what

actually sets prices on a day-to-day basis. The trader

that values the security the most (either because of less

uncertainty about the cash flows or because of greater

estimated cash flows) will be willing to pay the most.

As new information is released, investors will revise

their estimates of the true value of the security and will

either buy or sell it depending upon how the market

price compares to their estimated valuation. Because

small changes in estimated growth rates or required

return result in large changes in price, it is not surpris-

ing that the markets are often volatile.

3. The efficient market hypothesis states that current

security prices will fully reflect all available informa-

tion, because in an efficient market, all unexploited

profit opportunities are eliminated. The elimination

of unexploited profit opportunities, necessary for a

financial market to be efficient, does not require that

all market participants be well informed.