The intelligent

Глава 1. Инвестиции или спекуляции... 61 
ков фондового рынка получить с минимальным рис­
ком хорошую доходность в размере 20% или даже 
больше годовых. К таким особым случаям относятся: 
• арбитражные сделки с различными видами 
ценных бумаг; 
• выплаты при ликвидации компаний; 
• защищенные операции по хеджированию 
определенного вида. 
Наиболее типичная ситуация — операции с акциями 
компаний, которым предстоит слияние или поглоще­
ние. В этом случае можно прогнозировать значитель­
ный рост курса акций по сравнению с их ценой на дату 
объявления. Количество таких сделок увеличилось за 
последние годы, и этот период должен быть высоко­
прибыльным для знатоков. Но с ростом количества 
объявлений о слиянии появилось также множество 
препятствий для этого, что привело к значительным 
потерям в этих, ранее надежных, операциях. Возможно, 
на снижение общего уровня доходности также оказала 
влияние слишком большая конкуренция*. 
Наблюдая в конце 1980-х годов рост количества враждебных 
корпоративных слияний и выкупов контрольных пакетов акций за 
счет кредитов, финансовые компании создали специальную инфра­
структуру для обмена информацией о такого рода сделках — ар­
битражные доски объявлений (institutional arbitrage desks) — с тем, 
чтобы извлекать прибыль из любых ошибок в ценообразовании ак­
ций, допускаемых сторонами в рамках этих сложных операций. 
Данная практика зарекомендовала себя столь хорошо, что прак­
тически исчезла возможность получить легкую прибыль, и многие 
такие доски были закрыты. Несмотря на то, что Грэхем и дальше 
обсуждает такие операции (см. главу 7), они больше не существу­
ют или просто неприемлемы для большинства людей, поскольку 
стоящую прибыль можно получить, только вкладывая в них мно­
гомиллионные средства. Богатые люди и организации могут ис­
пользовать эту стратегию с помощью хеджинговых фондов, ко­
торые специализируются на арбитраже поглощений или слияний. 

---

62 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
Падающая доходность операций с акциями в рам­
ках "особых случаев" служит первой иллюстрацией 
своего рода саморазрушительного процесса — сродни 
закону уменьшающихся доходов, — который обна­
ружил себя за время жизни этой книги. В 1949 году 
мы представили результаты анализа колебаний фон­
дового рынка за предшествующие 75 лет. На их ос­
новании и с использованием значений прибыли 
и текущего уровня процентных ставок мы вывели 
специальную формулу для определения момента для 
приобретения акций, входящих в расчет фондового 
индекса Доу-Джонса по "основной" и "внутренней" 
стоимостям, и для продажи по цене выше этого зна­
чения. Это было применением знаменитого подхода 
Ротшильда: "Покупай дешево и продавай дорого". 
Преимущество разработанного нами подхода к опе­
рациям с акциями заключалось в том, что он прямо 
противоречил прочно укоренившемуся и разруши­
тельному принципу Уолл-стрит: акции следует при­
обретать, потому что они дорожают, и продавать, по­
тому что они обесцениваются. Увы — после 1949 го­
да эта формула перестала работать. 
Второй пример представлен известной "Теорией 
Доу", объясняющей движения фондового рынка, 
практическое применение которой показывало чу­
десные результаты в 1897-1933 годах. Однако после 
1934 года ее эффективность вызывает вопросы. 
Третий, и последний, пример золотых возможно­
стей, имеющихся у инвестора, мы сейчас не можем 
полностью раскрыть. Дело в том, что значительная