“Moliya” kafedrasi

E 
- 
xususiy 
kapitalning  bozor  qiymati,  D  –  qarz  kapitalining  bozor  qiymati,  –  xususiy 
kapitalning bahosi, – qarz kapitalining bahosi, T – soliq stavkasi.  
WACC  kapital  bahosini  hisoblash  uchun  nazariy  jihatdan  to‘g‘ri  hisoblash 
o‘z navbatida uchta alohida qismlarga ajratilishi mumkin:  
1. Kapital tarkibini baholash.  
2. Xususiy kapitalni moliyalashtirish uchun kapital bahosini hisoblash.  
3. Qarz kapitalini moliyalashtirish uchun kapital bahosini hisoblash.  
WACCni aniqlashdagi birinchi qadam – bu, kompaniyaning kapital tarkibini 
baholash bo‘lib, u quyidagi to‘rt ma’lumot orqali baholanadi:  
- Joriy kapital tarkibi bozor qiymatiga asoslanadi.  
- Solishtiriladigan kompaniyalarning kapital tarkibi taqqoslanadi.  
- Kelajakda mumkin bo‘lgan kapital tarkibi moliyaviy siyosat va korporativ 
boshqaruv strategiyasiga asoslanadi.  
-  Kapital  tarkibi  mumkin  bo‘lgan  past  WACC  darajasiga  etarli  darajada 
foizni  qoplash,  hamda  operativ  va  moliyaviy  risk  o‘rtasidagi  ijobiy  balansni 
ta’minlash vaqtida erishiladi.  
Joriy  kapital  tarkibi  turli  xil  kapitalning  balans  qiymati  orqali  emas,  balki 
bozor qiymatidan foydalanib hisoblanishi lozim. Bu jarayon kompaniya tomonidan 
emissiya  qilingan  aksiya  va  obligatsiyalar  moliya  bozorida  sotilgan  taqdirdagina 
aniq bo‘ladi. Ammo, ko‘p hollarda bozor bahosi ochiq emas va bu borada turli xil 
yondashuvlar mavjud. Birinchi e’tibor qaratish kerak bo‘lgan narsa bu aksiya yoki 
obligatsiyaning bozor qiymatini ko‘rsatish uchun kompaniya tomonidan qimmatli 
qog‘ozlar  bo‘yicha  amalga  oshirilgan  so‘ngi  tranzaksiyalardir.  Agar,  u  so‘ngi 
tranzaksiyalar  bo‘lsa,  u  zarur  bozor  qiymatini  aniqlashni  ta’minlaydi. 
Obligatsiyalarning  bozor  qiymatini  aniqlashning  yana  bir  yo‘li  bu  obligatsiyalar 
bo‘yicha barcha kelajakdagi to‘lovlarning sof joriy qiymatini hisoblash va nihoyat 
taqqoslanadigan  kompaniyalarning  so‘ngi  tranzaksiyalari  ham  bozor  qiymatini 
hisoblashda qo‘llanilishi mumkin.  
Bundan  tashqari,  o‘xshash  kompaniyalarning  kapital  tarkibini  ham  ko‘rib 
chiqish kerak. Agar, sanoatdagi kompaniyalarning joriy kapital tarkibi o‘rtasidagi 
farqlanishlar  katta  bo‘lsa  uni  aniqlash  lozim  bo‘ladi.  Sababi,  bunday  o‘xshash 
kompaniyalar kapital tarkiblari o‘rtasidagi tafovutga agressiv strategiya, an’anaviy 
moliyaviy  menejment  yoki  boshqa  turli  xil  operativ  risklari  kabi  omillar  ta’sir 
qiladi.  
Xususiy  kapital  bahosi  (cost  of  equity)  bu  kompaniya  tashqi  investorlardan 
qo‘shimcha  mablag‘  jalb  qila  olish  bahosidir.  Boshqacha  qilib  aytganda  bu 
investorlar  kompaniyaga  investitsiya  qilishlari  uchun  talab  qiladigan  daromad 
darajasi va u investorlar uchun muqobil xarajat sifatida ko‘rilishi mumkin. Xususiy 
kapital bahosi o‘z ichiga ikkita komponentni – risksiz (risk-free) qimmatli qog‘zlar 
va  investor  kompaniyaga  investitsiya  qilishda  bo‘yniga  oladigan  riskka  teng 
                                                           
91
 Yuqoridagi adabiyotga qarang.
   

---

154 
 
qo‘shimcha  premium  oladi.  Xususiy  kapital  bahosini  hisoblashning  bir  qancha 
usullari  bo‘lib,  ular  ichida  keng  ko‘llaniladigani  moliyaviy  aktivlarini  baholash 
modeli  (ing.  capital  asset  pricing  model  -  CAPM)  hisoblanadi.  CAPM  modeli 
alohida  moliyaviy  aktiv  bilan  bozor  o‘rtasidagi  risk  va  daromadlilik 
ko‘rsatkichlarining  bog‘liqligini  ko‘rsatuvchi  model  bo‘lib,  u  60-yillarning 
o‘rtalarida  U.SHarp  tomonidan  yaratilib,  Dj.Treynor,  Dj.Lintner,  YA.Mossin, 
F.Blek  va  boshqalar  tomonidan  rivojlantirildi
92
.  CAPM  quyidagi  formula 
yordamida hisoblanadi: 
Bu erda, – risksiz daromad darajasi (risk-free rate of return), – bozor riski uchun 
mukofot (market risk premium) va – beta koeffitsient.  
Risksiz  daromad  darajasi  uzoq  muddatli  istiqbolda  iqtisodiyotning 
kutilayotgan  o‘rtacha  yillik  o‘sish  darajasini  o‘zida  namoyon  etadi.  Lekin,  bu 
o‘sish  darajasi  joriy  tebranishlarni  tuzatish  orqali  qisqa  muddatli  likvidlikni  va 
inflyasiyani  o‘zgarishiga  sabab  bo‘ladi.  Ammo,  moliyaviy  tahlilchilar  o‘rtasida 
ning  ahamiyati  borasida  yagona  fikr  mavjud  emas.  Amerikalik  moliyaviy 
tahlilchilar  sifatida  davlat  qimmatli  qog‘ozlari  bo‘yicha  daromadlilik  darajasini 
olishga rozilar, lekin ularning muddati bo‘yicha ya’ni uzoq muddatlimi yoki qisqa 
muddatlimi, yagona to‘xtam yo‘q
93
. 
Bozor  riski  uchun  mukofot  umumiy  holatda  portfelning  daromadlilik 
darajasi bo‘lib, unda portfel tarkibiga kiruvchi aksiyalarning o‘rtacha daromadlilik 
darajasi sifatida olinadi.  
Beta-koeffitsient  kompaniyaning  daromadlilik  darajasi  bilan  qimmatli 
qog‘ozlarning  daromadlilik  darajasining  o‘zaro  korrelyasiyasini  ko‘rsatadi.  Beta 
kompaniya  bilan  bog‘liq  bo‘lgan  sistematik  yoki  kompaniyaning  spetsifik  risk 
darajasini  hisoblash  imkonini  beradi.  Agar  beta  1  dan  yuqori  bo‘lsa  kompaniya 
bozorga  nisbatan  yuqori  risk  va  daromadlilik  darajasiga  ega  deb  baholaydi.  Agar 
beta  1  dan  kam  bo‘lsa  bozorga  nisbatan  past  risk  va  daromadlilik  darajasiga  ega 
deb  hisoblanadi.  Biroq  kompaniya  ochiq  aksiyadorlik  jamiyati  bo‘lmasa  betani 
aniqlash  va  hisoblash  odatda  juda  qiyin  bo‘ladi.  Bunday  holatlarda  mazkur 
kompaniyaga  mos  kompaniyaning  beta-koeffitsentidan  foydalaniladi  yoki  tegishli 
sektorning beta-koeffitsenti olinadi.  
Qarz  kapitalini  moliyalashtirish  uchun  kapital  bahosi  bu  kompaniya  uchun 
tashqi  kreditorlardan  (birinchi  navbatda  banklar  va  boshqa  kredit  institutlari) 
mablag‘  jalib  qilish  bahosi.  Biz  bilamizki  kapital  bahosi  qarz  majburiyatlarning 
bozor qiymati bo‘yicha hisoblanadi. Qarz kapitalni moliyalashtirish uchun kapital 
bahosi quyidagi formula orqali hisoblanadi: 
94
 
 
                                                           
92
 CAPM modeli U.Sharp, Dj.Lintner va Ya.Mossinlar bir birlaridan mustaqil ravishda yaratganlar va shuning uchun 
bu  modelni  SLM  modeli  (mualliflar  ismining  birinchi  harflari)  deb  ham  ataydilar.  (Sharpe,  1963,1964;  Lintner, 
1965; Mossin, 1966)   
93
  Ko‘pchilik  holda  tanlanadigan  Davlat  qimmatli  qog‘ozlari  bo‘yicha  daromadlilik  investitsiya  qilinadigan  aktiv 
bilan Davlat qimmatli qog‘ozlari muddati o‘rtasidagi muddatlarning mos kelmaydi.   
94
 Shannon P. Pratt, Roger J. Grabowski. Cost of Capital: applications and examples. 3rd ed. John Wiley  & Sons, 
Inc., 2008   

---

155 
 
Bu  erda,  –  risksiz  daromad  darajasi,  –  muqobil  risk  uchun  mukofot 
(reasonable risk premium).  
Aniqroq  aytganda,  qarz  kapitali  bahosini  hisoblash,  haqiqatda  judda  sodda 
bo‘lishiga  qaramasdan,  kompaniya  majburiyatlari  etarli  darajada  standartlashgan 
bo‘lishi lozim. Agar, kompaniya kapital tarkibi murakkab bo‘ladigan bo‘lsa, misol 
uchun,  murrakab  foiz  tarkibi,  xorijiy  kreditlar,  konvertatsiyalanadigan  qarz 
majburiyatlar  va  h.k.,  unda  qarz  kapitalini  baholashning  boshqa  metodlaridan 
foydalaniladi