The intelligent

А. Для облигаций инвестиционного уровня 
Минимальное значение отношения прибыли ко всем фиксированным платежам 
Тип компании 
До уплаты налога на прибыль 
После уплаты налога на прибыль 
Среднее значение 
за семь лет 
Альтернативный вариант: 
для "наименее 
благоприятного года" 
Среднее значение 
за семь лет 
Альтернативный 
вариант: для "наименее 
благоприятного года" 
Коммунальные 4 
Железнодорожные 5 
Промышленные 7 
Розничная торговля 5 
2,65 
3,20 
4,30 
3,20 
2,10 
2,65 
3,20 
2,65 
Б. Для привилегированных акций инвестиционного уровня 
Необходимо выйти на те же минимальные цифры, что приведены выше. При этом рассчитывается отношение прибыли 
до уплаты налогов к сумме фиксированных платежей и удвоенной величины дивидендов по привилегированным акциям. 
Примечание. Включение удвоенной величины дивидендов по привилегированным акциям обусловлено тем, что из них 
не вычитается налог на прибыль, в то время как процентные выплаты подлежат налогообложению. 
В. Другие категории облигаций и привилегированных акций 
Представленные выше значения коэффициентов не применимы, во-первых, к холдинговым коммунальным компаниям, во-
вторых, к финансовым компаниям, в-третьих, к компаниям, занимающимся операциями с недвижимостью. Требования к этим 
особым группам компаний здесь не рассматриваются. 

---

Глава 11. Анализ ценных бумаг... 305 
Рассматриваемый здесь базовый критерий исполь­
зуется только по отношению к средним результатам за 
семилетний период. Другие авторы требуют, чтобы ми­
нимальное значение коэффициентов покрытия рассчи­
тывалось для каждого рассматриваемого года. Мы со­
гласны с критерием "наименее привлекательного года" 
("poorest-year" test) как альтернативой критерию с ис­
пользованием средних значений за семилетний период. 
Важно, чтобы любой из этих критериев соблюдался для 
облигаций и привилегированных акций. 
Можно возразить, что большой рост процентных 
ставок по облигациям, начавшийся в 1961 году, оп­
равдывает некоторое уменьшение значений коэффи­
циентов покрытия. Понятно, что промышленной 
компании намного тяжелее выйти на семикратное 
значение коэффициента покрытия при ставке 8%, 
чем при ставке 4,5%. Чтобы учесть изменившуюся 
ситуацию, мы предлагаем рассмотреть возможности 
использования альтернативного критерия — отно­
шения процентных выплат к номиналу облигации. 
Его значение (для прибыли до вычета налогов) 
должно составлять 33% для промышленной компа­
нии, 20% — для коммунальной и 25% — для желез­
нодорожной компании. При этом нужно помнить, 
что проценты, которые в действительности выплачи­
ваются компаниями по своей суммарной задолжен­
ности, ниже текущих 8%, поскольку ранее выпущен­
ные облигации имели более низкие купонные став­
ки. Значение критерия "наименее благоприятного 
года" можно установить на уровне примерно двух 
третьих среднего значения коэффициента покрытия, 
взятого за семь лет. 
В дополнение к рассмотренным используются и ряд 
других критериев. 

---

306 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
1. Размер компании. Устанавливается минималь­
ный с точки зрения объема операций размер для 
корпорации. Значение этого показателя варьи­
руется для промышленных, коммунальных и 
железнодорожных компаний. Для муниципаль­
ных облигаций во внимание принимается чис­
ленность населения. 
2. Коэффициент "цена акции/капитал". Показы­
вает соотношение рыночной цены "младших" 
акций* к общей номинальной величине задол­
женности или сумме долга и стоимости приви­
легированных акций. Это — приближенная 
оценка защиты, или "подушки", доступной бла­
годаря тому, что у компании имеются "млад­
шие" ценные бумаги, владельцы которых долж­
ны, прежде всего, нести основную ношу небла­
гоприятного развития ситуации. Этот коэффи­
циент включает рыночную оценку будущих 
перспектив предприятия. 
3. Капитал. Еще недавно считалось, что главной 
защитой и основой безопасности облигаций яв­
ляются активы компании (рассматриваемые по 
балансовой или оценочной стоимости). Опыт 
показал, что в большинстве случаев безопасность 
заключается в способности компании приносить 
прибыль, и если она (способность) слабая, то ак­
тивы компании теряют большую часть своей 
предполагаемой стоимости. Но стоимость акти­
вов остается важным отдельным критерием дос-
* Под "младшими" акциями Грэхем подразумевает обыкновен­
ные акции. Привилегированные акции считаются "старшими" 
по отношению к обыкновенным акциям, поскольку компания 
должна сначала выплатить все дивиденды по привилегирован­
ным, а затем — по обыкновенным акциям. 

---