Как устроена экономика

глава8.бедавбанКеFIdelItyFIducIary:Финансы
Опционный
 
контракт
дает
участнику
договора
право
(
но
не
обязатель
-
ство
) 
купить
(
или
продать
) 
что
-
то
по
цене
, 
установленной
в
конкретный
день
. 
Опцион
на
покупку
называется
колл
, 
а
опцион
на
продажу
— 
пут
. 
Опционы
стали
широко
известны
благодаря
опционам
на
акции
— 
то
есть
праву
купить
определенное
количество
долей
(
акций
) 
по
заранее
со
-
гласованной
цене
в
определенный
момент
в
будущем
, — 
которые
даются
топ
-
менеджерам
(
а
иногда
и
другим
работникам
) 
в
целях
поощрения
их
к
управлению
компанией
таким
образом
, 
чтобы
цены
на
ее
акции
росли
.
Если
форвард
похож
на
ставку
на
какое
-
то
одно
событие
в
будущем
, 
своп
напоминает
ставку
на
ряд
таких
событий
, 
подобно
нескольким
форвардным
контрактам
, 
объединенным
вместе
. 
Например
, 
он
позволяет
заместить
ряд
переменных
будущих
платежей
или
доходов
рядом
постоянных
платежей
или
доходов
, 
таких
как
контракты
на
услуги
ваших
мобильных
операторов
или
фиксированная
плата
за
электричество
в
течение
определенного
периода
, 
со
-
гласно
поучительной
аналогии
Скотта
[5]. 
Изменение
платежей
или
доходов
бывает
связано
с
изменениями
самых
разных
параметров
, 
следовательно
, 
су
-
ществует
множество
различных
типов
свопов
: 
в
качестве
переменных
параме
-
тров
рассматриваются
процентные
ставки
(
процентные
свопы
), 
курсы
валют
(
валютные
свопы
), 
цены
на
сырьевые
товары
(
товарные
свопы
), 
цены
акций
(
свопы
на
акции
) 
и
даже
риск
дефолта
отдельных
финансовых
продуктов
(CDS).
Возможно
, 
сейчас
ваша
голова
уже
кружится
от
сложности
всего
прочи
-
танного
, 
но
в
этом
как
раз
и
заключается
суть
. 
Именно
сложность
новых
финансовых
продуктов
и
делает
их
столь
опасными
, 
о
чем
я
расскажу
позже
.
взлетторговлидеривативамив1980-х
Рынки
деривативов
не
были
особо
значимыми
до
начала
1980-
х
годов
, 
хотя
уже
в
1970-
е
Чикагская
товарная
биржа
создала
условия
для
торговли
ва
-
лютными
фьючерсами
и
опционами
на
акции
[6]. 
Затем
, 
в
1982 
году
, 
случи
-
лись
исторические
перемены
.
В
тот
год
два
ключевых
финансовых
регулирующих
органа
США
— 
Ко
-
миссия
по
ценным
бумагам
и
биржам
(SEC) 
и
Комиссия
по
торговле
товар
-
ными
фьючерсами
(CFTC) — 
пришли
к
соглашению
, 
что
заключение
дери
-
вативного
контракта
не
должно
включать
в
себя
доставку
оговариваемых
продуктов
(
например
, 
риса
или
нефти
), 
а
расчеты
могут
производиться
наличными
. 
Новое
законодательство
дало
толчок
к
распространению
де
-
ривативных
контрактов
— 
производных
от
«
условных
» 
вещей
, 
таких
как
фондовый
индекс
, 
который
невозможно
доставить
физически
, 
а
не
только
товаров
или
определенных
финансовых
активов
[7]. 
С
тех
пор
вы
можете
создать
любой
вид
деривативного
контракта
, 
который
только
придумает
ваше
воображение
.

---

198
частьII.исПольЗуемэКономиКу
реальныечисла
бурныйростсферыфинансов
До
1990-
х
годов
в
Европе
было
очень
мало
секьюритизируемых
долговых
продуктов
(ABS, CDO 
и
других
). 
Но
, 
по
данным
ОЭСР
, 
к
2010 
году
европей
-
ский
рынок
этих
продуктов
вырос
до
2,7 
триллиона
долларов
США
. 
Однако
он
был
все
еще
намного
меньше
, 
чем
рынок
в
США
, 
по
оценкам
, 
составляв
-
ший
около
10,7 
триллиона
долларов
, 
на
котором
подобные
продукты
появи
-
лись
раньше
, 
особенно
если
учесть
, 
что
ВВП
ЕС
на
10 
процентов
превышал
ВВП
США
[8].
Рынки
деривативов
росли
еще
быстрее
. 
До
1980-
х
они
были
второсте
-
пенными
. 
К
2011 
году
, 
по
оценкам
МВФ
, 
объем
всемирного
внебиржевого
рынка
деривативов
составлял
648 
триллионов
долларов
в
показателях
«
вы
-
дающейся
ценности
» (
то
есть
общей
стоимости
«
ставок
», 
которая
обычно
во
много
раз
превышает
стоимость
соответствующих
активов
). «
Рыночная
стоимость
» 
контрактов
оценивалась
в
27 
триллионов
долларов
— 
сравните
с
110 
триллионами
долларов
всемирных
банковских
активов
и
70 
трилли
-
онами
долларов
мирового
ВВП
(
эти
цифры
на
самом
деле
несопоставимы
друг
с
другом
, 
они
даны
только
для
того
, 
чтобы
вы
осознали
масштаб
) [9].
Быстрый
рост
не
ограничивался
только
новыми
финансовыми
продук
-
тами
. 
Остальная
часть
финансового
сектора
тоже
быстро
росла
. 
В
период
с
1980-
го
по
2007 
год
соотношение
запасов
финансовых
активов
к
мирово
-
му
объему
производства
выросло
с
1,2 
до
4,4, 
согласно
расчетам
Габриэля
Палмы
[10].
Относительный
размер
финансового
сектора
был
еще
больше
во
многих
богатых
странах
, 
особенно
(
но
не
исключительно
) 
в
США
и
Великобритании
. 
Согласно
Палме
, 
отношение
финансовых
активов
к
ВВП
в
Великобритании
в
2007 
году
достигло
700 
процентов
*
. 
По
оценкам
Лапавитсаса
, 
в
Великобри
-
тании
это
число
выросло
с
примерно
700 
процентов
в
конце
1980-
х
до
более
1200 
процентов
к
2009 
году
— 
или
даже
до
1800 
процентов
, 
если
мы
включим
активы
, 
которыми
граждане
и
компании
Великобритании
владеют
за
рубе
-
жом
[11]. 
Джеймс
Кротти
, 
используя
данные
американского
правительства
, 
рассчитал
, 
что
отношение
финансовых
активов
к
ВВП
в
США
в
период
между
1950-
ми
и
1970-
ми
годами
колебалось
между
400 
и
500 
процентами
, 
но
с
на
-
чала
1980-
х
стало
быстро
расти
, 
следуя
финансовому
дерегулированию
. 
В
на
-
чале
2000-
х
годов
оно
превысило
отметку
в
900 
процентов
[12].
*
Франция
, 
которая
часто
противопоставляет
себя
англо
-
американскому
финансовому
капита
-
лизму
, 
в этом
отношении
не отстает
: 
отношение
ее
финансовых
активов
к ВВП
лишь
ненамного
меньше
, 
чем
у Великобритании
.

---

199
глава8.бедавбанКеFIdelItyFIducIary:Финансы
новаяфинансоваясистемаиеепоследствия
новаяфинансоваясистемадолжнабыла
статьболееэффективнойибезопасной
Все
вышесказанное
демонстрирует
, 
что
новая
финансовая
система
воз
-
никла
в
последние
три
десятилетия
. 
Мы
видели
распространение
новых
сложных
финансовых
инструментов
с
помощью
финансовых
инноваций
, 
или
финансового
инжиниринга
, 
как
некоторые
предпочитают
их
называть
. 
Этот
процесс
был
чрезвычайно
облегчен
финансовым
 
дерегулировани
-
ем
— 
отменой
или
либерализацией
существующих
правил
финансовой
де
-
ятельности
, 
о
чем
я
расскажу
ниже
.
Новая
финансовая
система
должна
была
стать
более
эффективной
и
без
-
опасной
, 
чем
старая
, 
в
которой
доминировали
бестолковые
коммерческие
банки
, 
работающие
с
ограниченным
диапазоном
финансовых
инструмен
-
тов
и
неспособные
удовлетворить
все
более
разнообразные
потребности
в
финансовых
рисках
. 
Считалось
, 
что
б
ó
льшая
свобода
договора
повысит
вероятность
того
, 
что
участники
финансовых
рынков
смогут
придумать
инновационные
способы
более
эффективно
оценивать
риск
и
цену
активов
, 
что
повысит
стабильность
системы
.
Вероятность
того
, 
что
новые
финансовые
инструменты
могут
оказаться
слишком
сложными
для
безопасного
управления
ими
, 
даже
не
рассматрива
-
лась
. 
Экономисты
утверждали
, 
что
в
условиях
свободного
рынка
контракт
будет
подписан
только
тогда
, 
когда
договаривающиеся
стороны
четко
поймут
, 
какую
выгоду
они
из
него
извлекут
, 
особенно
если
речь
идет
о
«
чрезвычайно
искушенных
финансовых
институтах
, 
которые
, 
судя
по
всему
, 
лучше
кого
-
либо
способны
защитить
себя
от
мошенничества
и
неплатежеспособности
контр
-
агентов
», 
как
сказал
, 
выступая
в
Конгрессе
США
в
1998 
году
, 
Ларри
Саммерс
, 
тогдашний
заместитель
секретаря
казначейства
*
.
Один
из
таких
«
искушенных
» — 
некий
Джо
Кассано
, 
в
ту
пору
главный
финансовый
директор
американской
страховой
компании
AIG, 
выжившей
осенью
2008 
года
только
благодаря
финансовой
поддержке
правительства
США
, — 
за
шесть
месяцев
до
краха
заявлял
: «
Поскольку
мы
не
ведем
себя
легкомысленно
, 
нам
сложно
даже
представить
любой
вариант
развития
со
-
бытий
, 
в
результате
которого
мы
потеряем
хотя
бы
доллар
в
любой
из
сде
-
лок
[
по
CDS]».
*
Саммерс
, 
профессор
экономики
из
Гарварда
и бывший
главный
экономист
Всемирного
банка
(1991–1993), 
впоследствии
стал
секретарем
казначейства
(
июль
1999
года 
— 
январь
2001
года
) 
во второй
срок
президентства
Билла
Клинтона
, 
а затем
директором
Национального
экономиче
-
ского
совета
(
январь
2009
года 
— 
декабрь
2010
года
) 
во время
правления
Барака
Обамы
.

---

200