The intelligent

Глава 11. Анализ ценных бумаг... 307 
таточности обеспечения по облигациям и приви­
легированным акциям для трех групп компаний: 
коммунальных (поскольку уровни процентной 
ставки могут сильно зависеть от собственности 
компании); занимающихся операциями с недви­
жимостью и инвестиционных. 
На этом этапе смышленый инвестор должен за­
дать вопрос: "Насколько надежны критерии безопас­
ности, в основе которых лежат прошлые и текущие 
результаты работы компании, если выплата процен­
тов и основной суммы долга зависит от того, что 
принесет будущее?" 
Ответить на этот вопрос можно исходя только из 
опыта. Практика показывает, что эмитентам облига­
ций и привилегированных акций, которые выдержали 
строгий тест на безопасность, основывающийся на их 
прошлых показателях, в большинстве случаев удается 
успешно справиться с превратностями будущего. Этот 
факт подтверждается на примере большинства обли­
гаций железнодорожных компаний — отрасли, в кото­
рой отмечены частые банкротства и серьезные потери. 
Практически каждая компания, у которой возникали 
проблемы, имела чрезмерно высокий уровень долга. 
У нее также наблюдалось низкое значение коэффици­
ента покрытия фиксированных затрат в периоды 
средней доходности. И если инвесторы придержива­
лись строгих критериев безопасности, то они не поку­
пали облигации таких "проблемных" компаний. И на­
оборот, практически каждой железной дороге, финан­
совое состояние которой отвечало таким требованиям, 
удавалось избежать проблем. 
Наши рассуждения подтверждают истории мно­
гих железнодорожных компаний, прошедших перио­
ды реорганизации в 1940-1950-х годах. У них всех, за 
исключением одной, первоначальная величина фик-

---

308 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
сированных затрат была таковой, что значение ко­
эффициента покрытия фиксированных затрат было 
достаточным или хотя бы приемлемым. Исключение 
составляла компания New Haven Railroad, прибыль 
которой на протяжении периода реорганизации 
в 1947 году превысила фиксированные затраты толь­
ко в 1,1 раза. В результате в то время как все компа­
нии смогли пройти через довольно тяжелые времена, 
не утратив при этом свою платежеспособность, 
к компании New Haven в 1961 году (уже в третий раз) 
была вновь применена процедура попечительства. 
В главе 17 мы рассмотрим некоторые аспекты 
банкротства компании Реnn Central Railroad, которое 
потрясло финансовые круги в 1970 году. Самый по­
верхностный анализ показывал, что коэффициент 
покрытия фиксированных затрат не соответствовал 
консервативным стандартам его значения с начала 
1965 года. Поэтому рассудительный инвестор вооб­
ще не покупал или избавился бы от них задолго до 
финансового кризиса. 
Наши рассуждения относительно достаточности 
информации о прошлых результатах для оценки бу­
дущей безопасности ценных бумаг особенно приме­
нимы к коммунальным компаниям, ценные бумаги 
которых занимают значительную часть рынка обли­
гаций. Банкротство электрической коммунальной 
компании с хорошей капитализацией почти невоз­
можно. С тех пор, как была учреждена Комиссия по 
ценным бумагам и фондовым биржам* (Securities 
and Exchange Commission), методы финансирования 
* После того, как инвесторы из-за безответственного руковод­
ства потеряли в 1929-1932 годах миллиарды долларов на ак­
циях коммунальных компаний, Конгресс США уполномочил 
SEC регулировать выпуски акций коммунальными компаниями 
в соответствии с Public Utility Holding Company Act of 1935. 

---