The intelligent

Глава 11. Анализ ценных бумаг... 
323 
в 3 долл. и ожидаемыми дивидендами в 2 долл. на одну 
акцию, но могут быть оценены в 12 раз выше своей 
прибыли или в 18 раз выше своих дивидендов. В обоих 
случаях стоимость акции будет равна 36 долл. 
Однако все большее количество компаний, ориен­
тированных на рост стоимости своих акций, не при­
держиваются стандартной политики, по которой не ме­
нее 60% их прибыли направляются на выплату диви­
дендов. Их руководство считает, что интересы 
инвесторов будут лучше соблюдаться при направлении 
почти всей прибыли на расширение бизнеса компании. 
Эта точка зрения требует детального обсуждения, по­
этому такому животрепещущему вопросу, как диви­
дендная политика, посвящена глава 19, в которой взаи­
моотношения руководства компании и ее акционеров 
рассматривается более широко. 
Ставки капитализации 
для "акций роста" 
Большинство исследований финансовых ана­
литиков касаются определения стоимости "акций 
роста". Изучение различных методов оценки по­
могло нам вывести довольно простую формулу их 
оценки, которая дает приблизительно такие же ре­
зультаты, как и более сложные математические 
расчеты. Наша формула такова: 
стоимость акции - текущая (нормальная) 
прибыль х (8,5 + удвоенное значение ожидаемых 
темпов ежегодного роста). 
Значения ожидаемых темпов роста берется для 
следующих семи-десяти лет [7]. 
Данные табл. 11.4 иллюстрируют использование 
нашей формулы для различных предполагаемых зна­
чений темпов роста. Легко провести обратный расчет 

---

324 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР 
и определить, какой темп роста ожидается рынком ис­
ходя из текущего курса акций. 
В последнем издании был сделан расчет для фон­
дового индекса Доу-Джонса и для акций шести ком­
паний. Эти данные приведены в табл. 11.5, содержа­
щей уровни подразумеваемого, или ожидаемого, рос­
та с декабря 1963 по декабрь 1969 года. 
В то время мы дали следующий комментарий: 
"Разница между подразумеваемым уровнем еже­
годного роста 32,4% для акций компании Xerox 
и экстремально скромным уровнем 2,8% для акций 
General Motors действительно поразительна. Это 
частично объясняется мнением фондового рынка 
относительно того, что компании General Motors 
с трудом удастся поддерживать уровень прибыли, 
достигнутый в 1963 году — самом успешном за всю 
ее историю. Превзойти же его можно будет в луч­
шем случае совсем ненамного. Коэффициент же 
Р/Е компании Xerox, в свою очередь, отражает спе­
кулятивный энтузиазм рынка, подкрепленный 
серьезными достижениями компании и, возможно, 
еще большими обещаниями. 
Подразумеваемый, или ожидаемый, темп роста со 
значением 5,1 для фондового индекса Доу-Джонса со­
поставим с фактическими ежегодными сложными 
темпами роста на 3,4% в периоды 1951-1953 и 1961-
1963 годов". 
Сделаем следующее замечание. Оценка "акций 
роста" необходима инвестору для того, чтобы проана­
лизировать положение дел в том случае, если темпы 
роста будут ниже ожидаемых. Действительно, про­
стые арифметические расчеты показывают, что если 
компании удастся поддерживать ежегодные темпы 
роста на уровне 8% или больше на протяжении сколь 
угодно долгого периода времени, то стоимость ее акций 
будет бесконечно высокой. В таком случае любая 
сколь угодно высокая цена акций будет оправдана. 

---