“Moliya” kafedrasi

Mustaqillik yondashuvi  
Nobel mukofotiga sazovor bo’lgan ikki iqtisodchi  - Franko Modigliani va 
Merton Miller (bunday keyin MM deb ataymiz) biznes dunyosi haqidagi eng tor 
ma’nodagi  farazlardan  foydalangan  holda  kapital  strukturasi  haqidagi  qarorning 
ahamiyatini tahlil qilishgan. Ayniqsa, MM firmaning investitsiya siyosati (ya’ni, u 
amalga  oshirishi  mumkin  bo’lgan  investitsiya  to’plami)  va  dividend 
siyosati(aksiyadorlarga  to’lanadigan  firma  foydasi  miqdori)  o’zgarmasligi,  ya’ni  
ular  firmaning  kapital  strukturasi  borasidagi  qarorlari  ularga  ta’sir  qilmasligini 
ta’kidlab o’tgan. Ular keyinchalik ko’plab farazlarga asoslangan holda, firmaning 
kapital strukturasidagi nisbat firmaning kapital bahosi yoki uning oddiy aksiyalari 
qiymatiga  ta’sir  o’tkazmasligini  ko’rsatib  bergan.  Bu  yondashuv  ba’zan  kapital 
strukturasi  mustaqilligi deb  ham  ataladi, chunki  firmaning  qiymati  uning  qanday 
moliyalashtirilganiga  bog’liq  emas  (mustaqil).  MM  ning  mustaqillik  g’oyasi 
asosida yotuvchi asosiy farazlar quyidagilarda aks etgan:    
1. Korporativ foyda soliqqa tortilmasligi kerak  
2. Kapital strukturasi faqatgina aksiyalar va obligatsiyalardan tashkil topadi.  
3. Investorlar  sof  operativ  foydani  (bu  biz  oldinroq  fikr  yuritgan  FSTD  dir) 
prognoz qilishda bir tomonlama yondashadilar.  
4.  Aksiyalar  va  obligatsiyalar  mukammal  va  to’yingan  bozorlarda  savdo 
qilinadi  
Bunday  bozor  holatida,  “Firma  o’z  fondlarining  jami  qiymatiga 
foydalanilayotgan  moliyalashtirish  manbalari  tarkibini  o’zgartirish  orqali  (ijobiy 
yoki  salbiy)  ta’sir  eta  oladimi?”  degan  savolning  javobi  –  yo’q  (ta’sir  eta 
olmaydi). 
Xulosa  o’rnida,  Modigliani  va  Miller  gipotezasi  yoki  MM  qarashida 
ta’kidlab  o’tilgan  mukammal  iqtisodiy  dunyoda  firmaning  bozordagi  aksiyalari 
jami  qiymatiga  buxgalteriya  balansining  o’ng  tomonidagi  joylashuv  ta’sir 
qilmaydi.  Bu  esa  firmaning  bozordagi  oddiy  aksiyalarining  bozor  qiymati  va 
to’lanmagan qarzlarning  yig’indisi  kompaniya  tomonidan qancha  miqdorda qarz 
kapitalidan  foydalanilganligidan  qat’iy  nazar  doimo  bir  xil  bo’lishini  anglatadi. 
MM  ning  bu  qarashi  firmaning  qiymati  kapital  strukturasi  tarkibidan  mustaqil 
bo’lganligi uchun, u ba’zan mustaqillik gipotezasi deb ham yuritiladi.  
Moliyalashtirish  manbasi  tanlovi  borasidagi  ushbu  yondashuvning  enh 

---

226 
 
muhim  jihatlari  21.3-rasmda  tasvirlangan.  Unda  firma  aktivlarining  tarkibi 
(buxgalteriya balansining chap tomoni) o’zgarmas deb olinadi. A moliyalashtirish 
nisbatiga  ko’ra  firma  o’z  aktivlarining  30  foizini  oddiy  aksiyalar  va  qolgan  70 
foizini obligatsiyalar hisobiga moliyalashtiradi. B moliyalashtirish nisbatiga ko’ra 
esa  firma  nisbatni  qarshisiga  o’zgartiradi  va  aktivlarning  70  foizini  oddiy 
aksiyalar,  qolgan  30  foizini  obligatsiyalar  bilan  moliyalashtiradi.  Oldingi 
mulohazalarimizdan kelib chiqib, biz A moliyalashtirish nisbati ko’proq leverejga 
ega reja ekanligini bilib olamiz.  
Shunga  e’tibor  qaratingki,  21.3-rasmdagi  “pirog”lar  bir  xil  bo’lib,  ular 
firmaning  qiymati  –  firmaning  bozordagi  aksiyalarining  jami  bozor  qiymatini 
bildiradi.  Shuning  uchun,  A  moliyalashtirish  nisbati  natijasida  yuzaga  kelgan 
firmaning  umumiy  qiymati  va  B  moliyalashtirish  nisbatidan  kelib  chiqadigan 
umumiy  qiymat  o’zaro  teng  bo’ladi.  Firma  qiymati  haqiqatda  tanlanadigan 
moliyalashtirish nisbatiga bog’liq emas, ya’ni mustaqildir.