Mishkin 2011. pdf

TA C T I C S : T H E TAY LO R R U L E

As we have seen, the Bank of Canada and most other central banks currently con-

duct monetary policy by setting a target for short-term interest rates like the

overnight funds rate. But how should this target be chosen?

John Taylor of Stanford University has come up with an answer, called the

Taylor rule.

The Taylor rule indicates that the overnight rate should be set equal

to the inflation rate plus an equilibrium real overnight rate,

(the real overnight

rate that is consistent with full employment in the long run), plus a weighted aver-

age of two parts: (1) an inflation gap

current inflation,

*

, minus a target rate,

*

*,

and (2) an output gap

the percentage deviation of real GDP,

y

, from an estimate

of its potential full employment level,

.

4

This rule can be written as follows:

where

*

*

* is the inflation gap and

is the output gap. Taylor has assumed

that the equilibrium and overnight funds rate is 2% and that an appropriate target

for inflation would also be 2%, with equal weights of 0.5% on the inflation and

output gaps.

For an example of the Taylor rule in practice, suppose that the inflation rate is

at 3%, leading to a positive inflation gap of 1% (

3%

2%), and real GDP is 1%

above its potential, resulting in a positive output gap of 1%. Then the Taylor rule

suggests that the overnight rate should be set at 6%,

An important feature of the Taylor rule is that the coefficient on the inflation

gap is positive and equal to 0.5. If the inflation rate rises by 1 percentage point,

then the overnight interest-rate target is raised by 1.5 percentage points, and so by

more than one-to-one. In other words, a rise in inflation by 1 percentage point

leads to a real overnight rate increase of 0.5 percent. The principle that the mon-

etary authorities should raise nominal interest rates by more than the increase in

the inflation rate has been named the Taylor rule, and it is critical to the success

of monetary policy. Suppose the Taylor rule is not followed and nominal rates rise

by

less

than the rise in the inflation rate so that real interest rates

fall

when infla-

tion rises. There will then be serious instability, because a rise in inflation leads to

i

or

3%

2%

1

2

(1% inflation gap

)

1

2

(1% output gap

)

6%

y

y

i

or

i

or

1

2

(

*

)

1

2

(

y

y

)

y

i

or

C H A P T E R 1 8

The Conduct of Monetary Policy: Strategy and Tactics

479

4

John B. Taylor, Discretion Versus Policy Rules in Practice,

Carnegie-Rochester Conference Series on

Public Policy

39 (1993): 195 214. A more intuitive discussion with a historical perspective can be found

in John B. Taylor, A Historical Analysis of Monetary Policy Rules, in

Monetary Policy Rules,

ed. John

B. Taylor (Chicago: University of Chicago Press, 1999), pp. 319 341.

---

480

PA R T V

Central Banking and the Conduct of Monetary Policy

an effective easing of monetary policy, which then leads to even higher inflation

in the future.

The presence of an output gap in the Taylor rule might indicate that the Bank

of Canada should care not only about keeping inflation under control, but also

about minimizing business cycle fluctuations of output around its potential.

Caring about both inflation and output fluctuations is consistent with many state-

ments by Bank of Canada officials that controlling inflation and stabilizing real

output are important concerns of the Bank of Canada.

An alternative interpretation of the presence of the output gap in the Taylor

rule is that the output gap is an indicator of future inflation as stipulated in