Ro‘yxatga olindi” Korporativ boshqaruv fakulteti

Qimmatli qog’ozlar bozorini davlat tomonidan tartibga solishning xorij tajribasidan foydalanish

Hozirgi kunda, qimmatli qog‘ozlarning bir maromda va xatarsiz muomalada bo‘lishi uchun mazkur sohaga oid qonuniy me’yorlarni davr talablari darajasida ishlab chiqish hamda ularni doimiy ravishda takomillashtirib borishni, oddiy fuqarodan tortib, to davlat organlarigacha qimmatli qog‘ozlar bozorining barcha ishtirokchilari tomonidan qonunchilikka rioya etilishini nazorat qilishni o‘zida uyg‘unlashtiruvchi tizim zarur.
Jaxon tajribasi, qimmatli qog‘ozlar bozorini samarali tartibga solish uchun mavjud qonuniy-me’yoriy xujjatlarga o‘zgartirishlar kiritish, fond bozori infratuzilmasini rivojlantirish, ishtirokchilar faoliyatini yuritishda va tashkil etishda yangi iqtisodiy normativlarni qo‘llash, o‘z-o‘zini muvofiqlashtiruvchi tashkilotlar faoliyatlarini takomillashtirish kabi vazifalarni amalga oshirish dolzarb ekanligini ko‘rsatmoqda.
“2017 - 2021 yillarda O‘zbekiston Respublikasini rivojlantirishning beshta ustuvor yo‘nalishi bo‘yicha Harakatlar strategiyasini “Faol tadbirkorlik, innovatsion g‘oyalar va texnologiyalarni qo‘llab-quvvatlash yili”da amalga oshirishga oid davlat dasturi to‘g‘risida”gi Farmonida (2018) Fond bozorini rivojlantirish, sohada davlat boshqaruvini tubdan isloh qilish va davlat organlarining bir-birini takrorlovchi, ortiqcha nazorat funksiyalarini bekor qilish hamda moliya bozori uchun yagona davlat organini tashkil etish nazarda tutilgan.
Bundan tashqari, iqtisodiyotda davlat ishtirokini yanada qisqartirish, fond bozorini rivojlantirish va sog‘lom raqobat muhitini yaratish faol investitsiya siyosatini olib borish, jamiyat va davlat faoliyatining barcha sohalarini jadal va barqaror rivojlantirish nazarda tutilgan.
Qimmatli qog‘ozlar bozori rivojlanishiga qarab, uning ishtirokchilari faoliyatini ikki xil tartibga solish, ya’ni davlat va bozor munosabatlariga mos (yoki o‘z-o‘zini tartibga solish) usullari orqali amalga oshirilishini kuzatish mumkin. Bozor usullari orqali tartibga solish iqtisodiyotning qiymat va talab-taklif qonuniga asoslanadi. Qimmatli qog‘ozlar bozorida ushbu qonunlarning amal qilishi raqobat muhitida jahon iqtisodiyoti ehtiyojlariga mos ravishda xalqaro moliyaviy oqimlarni ta’minlash imkonini beradi. Iqtisodiy agentlar alohida moliyaviy vositalar bahosining o‘zgarishi, shakllanishi orqali ularni sotib oluvchilarni talablarini va ularga bo‘lgan taklifni aniqlaydilar. Bunda bozor o‘z-o‘zini tartibga soluvchi tizim sifatida ko‘zga tashlanadi.
Iqtisodiyot sektorlaridagi turli bozorlar singari qimmatli qog‘ozlar bozori ham, o‘z-o‘zini tartibga solish imkoniyatiga qaramay, mutlaq barqaror tizim sifatida ko‘rinmaydi va turli iqtisodiy sharoitlarda tizimning turli kamchiliklari namoyon bo‘ladi. Qimmatli qog‘ozlar bozori ko‘plab sub’ektiv omillar, ya’ni siyosiy, ijtimoiy, axborot, madaniy va boshqa omillar ta’sirida har doim ham o‘z-o‘zini tartibga solish qobiliyatiga ega emas. Bunday holatda davlatning aralashuvini talab etilishi yaqqol kuzatilmoqda.
O‘zbekiston Respublikasining Birinchi Prezidenti Karimov (2009) shunday deydi, “Mamlakatimiz qimmatli qog‘ozlar bozorini yanada rivojlantirish, uning oshkoraligi va barqaror faoliyatini ta’minlash, xo‘jalik yuritish sub’ektlar tomonidan investitsiyalar jalb etilishini faollashtirish, aksiyadorlik jamiyatlarida korporativ boshqaruvni takomillashtirish hamda aksiyadorlarning huquqlari himoya qilinishini ta’minlash maqsadida bir qator qonunlar tizmi yaratildi”.
Qimmatli qog‘ozlar bozorining davlat tomonidan tartibga solishning eng muhim usullaridan biri – bu qimmatli qog‘ozlarni muomalaga chiqarishda ularning ro‘yxatdan o‘tkazilishi hisoblanadi.
Qimmatli qog‘ozlar harakatining ushbu bosqichida tartibga soluvchi organ qimmatli qog‘ozlar emissiyasi aniq investitsion loyiha asosida amalga oshirilayotanligiga, sarmoyadorlaring mablag‘lari samarali, oldindan ishlab chiqilgan biznes – rejaga muvofiq sarflanishiga va keyin foyda keltirishiga ishonch hosil qilishi kerak. Aynan emissiyani ro‘yxatga olish chog‘ida tartibga soluvchi organ tovlamachilikning oldini olish maqsadida emitentning faoliyatini oldindan nazorat qiladi (SHoxa’zamiy, 2010).
Qimmatli qog‘ozlar bozorining davlat iqtisodiyotidagi ahamiyati borasida iqtisodchi olim Akulova (2009) Fond bozorining turli tuman vositalari (masalan, davlat qimmatli qog‘ozlari) orkali davlat byudjetining harajatlarini qoplash, muomaladagi oshiqcha pul miqdorini qisqartirish muammolarini hal etish imkoniyatlarini tug‘iladi. Aholi tomonidan aksiyalar, obligatsiyalar va boshqa qimmatli qog‘ozlarning naqd pulga sotib olishda muomaladagi pul belgilarining miqdori qisqaradi, bu pul muomalasining ahvoliga samarali ta’sir ko‘rsatadi, deya o‘z fikrini bayon etadi.
Davlat boshqaruvi har qanday bozor tizimining, shu jumladan, qimmatli qog‘ozlar faoliyatining muhim va ajralmas qismi hisoblanadi. Har qanday bozor, ayniqsa qimmatli qog‘ozlar bozori mamlakatning huquqiy an’analariga, o‘zini-o‘zi boshqaruvchi tashkilotlarning rivojlanish darajasiga (Self-Regulatory Organizations, SRO) va boshqa sharoitlardan qat’i nazar, davlat tomonidan qandaydir tarzda tartibga solinadi.
SHunday qilib, Mirkin (1995) davlat, davlat moliya xavfsizligi me’morchiligini rivojlantirishdan manfaatdor bo‘lgan davlat fond bozorini shakllantirish bosqichida yanada faol rol o‘ynashi kerakligini ta’kidlaydi.
Mamlakatimizda amalga oshirilayotgan iqtisodiy islohotlarning so‘ngi bosqichi qimmatli qog‘ozlar bozorini rivojlantirishda yangi bosqich bo‘ldi. Endilikda qimmatli qog‘ozlar bozoriga alohida e’tibor berila boshlandi. Jumladan fond birjasi, ya’ni qimmatli qog‘ozlarning ikkilamchi bozori tashkil qilindi. Fond bozori infrastrukturasini jadal sur’atlar bilan tashkil qilish maqsadida investitsiya kompaniyalari va fondlari, kliring palatalari va fond do‘konlari, reklama firmalari va XIFlar (xususiy investitsiya fondlari) shakllantirildi (Qayumov, 2015).
Berdnikov (2004) qimmatli qog‘ozlar bozorini tartibga solish tizimi fond bozorining faoliyati va rivojlanishini tartibga solishning muayyan usullari va metodlarini umumiy ifoda etilgan tizim sifatida tavsiflagan. Ushbu tizim davlat va nodavlat (ommaviy) tartibga solish modellaridan foydalanishga asoslangan. Muallifning fikriga ko‘ra, birinchi model birja bozorini tartibga solish davlat organlarining asosiy funksiyasi bo‘lsa, ikkinchi model esa, davlat asosiy nazorat qilishi lozim bo‘lgan joylarini saqlab qolib, qolgan barcha funksiyalarni o‘zini-o‘z boshqarish organlariga (SRO) maksimal darajada o‘tkazish lozimligini ta’kidlaganlar.
SHuni alohida ta’kidlash lozimki, fond bozori qimmatli qog‘ozlar bozorining katta qismini tashkil etadi, shu sababli ko‘pincha qimmatli qog‘ozlar bozori bilan fond bozori tushunchalarini bitta narsa deb hisoblanadi.
Marenkov (2003) qimmatli qog‘ozlar bozorini tartibga solish konsepsiyasini belgilashga biroz boshqacha yondashgan, ya’ni fond bozori boshqaruv tizimi sifatida emas, balki, elementlarning alohida tarkibiy qismlaridan tashkil topgan ob’ekt va jarayon sifatida - barcha bozor ishtirokchilari o‘rtasidagi operatsiyalarni vakolatli organlar tomonidan tartibga solish jarayoni deb talqin etgan.
Iqtisodchi olimlar Ivanov (1996) va Belikov (2000) Fond bozorini birlamchi va ikkilamchi bo‘laklarga ajratish muxim axamiyatga ega deb hisoblaganlar.
SHuningdek, iqtisodchi olimlar Xessel (1996) va YAushev (2004) birlamchi va ikkilamchi bozorlar o‘rtasidagi o‘zaro munosabat iqtisodiy munosabatlarning rivojlanganligiga, fond bozorining shakllanganligiga, uning “yoshi”ga, shuningdek, muomalada bo‘lgan qimmatli qog‘ozlar xar xil turlariga (strukturasiga) bog‘liq deya ta’kidlashgan.
SHoxa’zamiy (2010) rivojlangan mamlakatlarning tajribasi shundan dalolat bermoqdaki, qimmatli qog‘ozlar bozorini tartibga solish nuqtai nazardan tartibga solishni davlat va professional ishtirokchilarga bo‘lish eng maqsadga muvofiq usul sanaladi deb ta’kidlagan. Bunday taqsimotga muvofiq qimmatli qog‘ozlar bozorini tartibga solishning bir nechta asosiy modellari mavjud.
Birinchi model, qimmatli qog‘ozlar bozorini asosan davlat idoralari tomonidan tartibga solinishi va bunday tartibga solish bo‘yicha vakolatlarning kichik qismini o‘zini-o‘zi tartibga soluvchi tashkilotlarga (SRO) berilishini nazarda tutadi (Fransiya).
Ikkinchi model, aksincha, fond bozorini tartibga solish bo‘yicha mavqeining eng katta hajmi o‘zini-o‘zi tartibga soluvchi tashkilotlarga (SRO) berilishini nazarda tutadi, bunda davlat faqat asosiy nazorat qilish vakolatini saqlab qoladi (Buyuk Britaniya).
Ko‘pchilik hollarda esa, birinchi va ikkinchi modellarning uyg‘unlashuvi ko‘zga tashlanadi.
Sarmoyadorlar - yuridik va jismoniy shaxslar bo‘lib, ular bir necha mingtani tashkil etadi. Bank sertifikatlarining ikkilamchi bozori yo‘q. Davlat mazkur bozorda tartibga soluvchisi sifatida ishtirok etadi. Bu birjadan tashqari bozordir. Iqtisodchi olimlar SHixverdiev (2002) va YArkov (1996) fikricha depozit va jamg‘arma sertifikatlarining bozori Markaziy bank tomonidan tartibga solgani maqsadga muvofiqdir deb ta’kidlaganlar.
Tadqiqotlar natijalaridan shuni xulosa qilish mumkinki, rivojlangan mamlakatlarning tarixiga nazar soladigan bo‘lsak, bozorni tartibga solishning turli shakllari rivojlanib, ular o‘zlariga xos tarzda o‘zini-o‘zi tartibga solish mexanizmlarini moslashtirib olganlar. Bugungi kunda rivojlangan mamlakatlarda tartibga solishning uchta shakli mavjud. Ushbu tizimlarning bir-biridan farqlanishi davlat idoralari bilan o‘zini-o‘zi tartibga soluvchilar o‘rtasida vakolatlarning taqsimlanishiga asoslangan.
Mazkur uch tizimi ham o‘ziga xos ob’ektiv xususiyatlariga qaramasdan, yagona tamoyilga tayanadi, ya’ni o‘z-o‘zini tartibga solish funksiyasi, regulyator tomonidan to‘ldiriladi. Mavjud vakolatlar mamlakatlar o‘rtasida milliy qonunchilik bilan farqlanadi. Masalan, Fransiyadagi o‘z-o‘zini tartibga soluvchi Euronext birjasi qimmatli qog‘ozlarni joylashtirish prospektlari bo‘yicha davlat regulyatori hisoblangan AMFga qaraganda qo‘shimcha vakolatlarga ega, AQSHda esa, bu yagona regulyator SEC tomonidan amalga oshiriladi.
Bugungi kunda tartibga solishning eng qattiq tartibi Germaniyada shakllangan bo‘lsa, eng yumshoq tartibga solish Gonkongda amal qiladi. Amalda tartibning yumshoqligi me’yorlarning yumshoqligini bildirmaydi. Masalan, London birjasining xalqaro moliya markazi sifatidagi mashhurligi, aynan tartibga solishning egiluvchanligi sababli o‘sgan. SHunday bo‘lsada, tartibga solish vakolatlarining taqsimlanishi nuqtai nazaridan, Buyuk Britaniya eng qattiq tartiblardan sanaladi.
Izlanish natijalari shuningdek, global moliyaviy inqirozning chuqurlashuvi sharoitida, qimmatli qog‘ozlar bozorlarini tartibga solishda davlatning aralashuvini qo‘llab-quvvatlovchilar safi kengayib borayotganligini ko‘rsatmoqda.
Qimmatli qog‘ozlar bozorlarini tartibga solishning turli-tumanligi va o‘z-o‘zini tartibga soluvchi organlar vakolatlarining hajmi, nafaqat madaniyat, an’analar va fuqarolarning mentalitetidan kelib chiqadi, balki yuridik tizimlar nazariyasi (legal origins theory)ga ham bog‘liq bo‘ladi.
Tadqiqot o‘tkazishda qimmatli qog‘ozlar bozorini davlat tomonidan tartibga solish bo‘yicha ko‘rsatkichlar (ma’lumotlar)ni solishtirish, taqqoslash va boshqa usullardan foydalaniladi.
Tadqiqotlar shuni ko‘rsatadiki, davlat boshqaruvi har qanday bozor tizimining, shu jumladan, qimmatli qog‘ozlar tizimining muhim va ajralmas qismi hisoblanadi.
Mahalliy va xorijiy iqtisodchilar orasida hamda amaliyotda ham qimmatli qog‘ozlar bozorini davlat tomonidan tartibga solish tushunchasi bo‘yicha turli yondashuvlar mavjud.
Iqtisodiy adabiyotda “qimmatli qog‘ozlar bozorini davlat tomonidan tartibga solish” va “qimmatli qog‘ozlar bozorini tartibga solish” kabi tushunchalar mavjud.
Bunday farqlash bozorning reglamenti (yoki uning alohida vazifalari)ni nafaqat davlat vakolatli organi, balki nodavlat mustaqil notijorat tashkilotlari tomonidan ham amalga oshirilishi mumkinligini anglatadi.
SHunga qaramay, bu tushunchalar bir qancha sabablarga ko‘ra ko‘p jihatdan tengdir.
Har qanday bozor, ayniqsa qimmatli qog‘ozlar bozori, mamlakatning huquqiy an’analariga, o‘zini - o‘zi boshqaruvchi tashkilotlarning (SRO) rivojlanish darajasidan qat’i nazar, davlat tomonidan qandaydir tarzda tartibga solinadi.
SHunday qilib, vakolatli davlat organlari yoki jamoat tashkilotlari tomonidan fond bozori faoliyatini tartibga solish to‘g‘risida gapirganda, davlat har doim bozorni boshqarishda o‘z rolini o‘ynashi kerakligini va faqat uning funksiyalari hajmi o‘zgarib borishini yodda tutish kerak. Umuman olganda, qimmatli qog‘ozlar bozorini tartibga solish har doim har bir bozor uchun xos bo‘lgan quyidagi asosiy prinsiplarning ro‘yxatini o‘z ichiga oladi:
- qonun ijodkorligi faoliyati; - qonunchilikni tartibga solish;
-qimmatli qog‘ozlar bozorini to‘g‘ridan-to‘g‘ri tartibga solish mexanizmi (litsenziyalash, sertifikatlash va boshqalar).
- muvofiqlikni nazorat qilish va nazorat qilish funksiyalari.
Bugungi kunda bozorni tartibga solish bo‘yicha beshta yirik davlatlar guruhlari mavjud.