O‘zbekiston respublikasi oliy va o‘rta maxsus ta’lim vazirligi toshkent moliya instituti “moliya” kafedrasi

E 
- xususiy kapitalning bozor qiymati, 
D 
– qarz kapitalining bozor 
qiymati, – xususiy kapitalning bahosi, – qarz kapitalining bahosi, 
T 
– soliq 
stavkasi.
WACC kapital bahosini hisoblash uchun nazariy jihatdan to‘g‘ri hisoblash 
o‘z navbatida uchta alohida qismlarga ajratilishi mumkin:
1. Kapital tarkibini baholash.
2. Xususiy kapitalni moliyalashtirish uchun kapital bahosini hisoblash.
3. Qarz kapitalini moliyalashtirish uchun kapital bahosini hisoblash.
WACCni aniqlashdagi birinchi qadam – bu, kompaniyaning kapital tarkibini 
baholash bo‘lib, u quyidagi to‘rt ma’lumot orqali baholanadi:
- Joriy kapital tarkibi bozor qiymatiga asoslanadi.
- Solishtiriladigan kompaniyalarning kapital tarkibi taqqoslanadi.
- Kelajakda mumkin bo‘lgan kapital tarkibi moliyaviy siyosat va korporativ 
boshqaruv strategiyasiga asoslanadi.
- Kapital tarkibi mumkin bo‘lgan past WACC darajasiga etarli darajada 
foizni qoplash, hamda operativ va moliyaviy risk o‘rtasidagi ijobiy balansni 
ta’minlash vaqtida erishiladi.
Joriy kapital tarkibi turli xil kapitalning balans qiymati orqali emas, balki 
bozor qiymatidan foydalanib hisoblanishi lozim. Bu jarayon kompaniya 
tomonidan emissiya qilingan aksiya va obligatsiyalar moliya bozorida sotilgan 
taqdirdagina aniq bo‘ladi. Ammo, ko‘p hollarda bozor bahosi ochiq emas va bu 
borada turli xil yondashuvlar mavjud. Birinchi e’tibor qaratish kerak bo‘lgan 
narsa bu aksiya yoki obligatsiyaning bozor qiymatini ko‘rsatish uchun kompaniya 
tomonidan qimmatli qog‘ozlar bo‘yicha amalga oshirilgan so‘ngi 
tranzaksiyalardir. Agar, u so‘ngi tranzaksiyalar bo‘lsa, u zarur bozor qiymatini 
aniqlashni ta’minlaydi. Obligatsiyalarning bozor qiymatini aniqlashning yana bir 
2nd ed. (Hoboken, NJ: John Wiley & Sons, 2002), 182.
129
Tim Koller, Marc Goedhart, and David Wessel, Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, 
4th ed. (Hoboken, NJ: John Wiley & Sons, 2005), 235

---

480 
yo‘li bu obligatsiyalar bo‘yicha barcha kelajakdagi to‘lovlarning sof joriy 
qiymatini hisoblash va nihoyat taqqoslanadigan kompaniyalarning so‘ngi 
tranzaksiyalari ham bozor qiymatini hisoblashda qo‘llanilishi mumkin.
Bundan tashqari, o‘xshash kompaniyalarning kapital tarkibini ham ko‘rib 
chiqish kerak. Agar, sanoatdagi kompaniyalarning joriy kapital tarkibi o‘rtasidagi 
farqlanishlar katta bo‘lsa uni aniqlash lozim bo‘ladi. Sababi, bunday o‘xshash 
kompaniyalar kapital tarkiblari o‘rtasidagi tafovutga agressiv strategiya, 
an’anaviy moliyaviy menejment yoki boshqa turli xil operativ risklari kabi omillar 
ta’sir qiladi.
Xususiy kapital bahosi (cost of equity) bu kompaniya tashqi investorlardan 
qo‘shimcha mablag‘ jalb qila olish bahosidir. Boshqacha qilib aytganda bu 
investorlar kompaniyaga investitsiya qilishlari uchun talab qiladigan daromad 
darajasi va u investorlar uchun muqobil xarajat sifatida ko‘rilishi mumkin. 
Xususiy kapital bahosi o‘z ichiga ikkita komponentni – risksiz (risk-free) 
qimmatli qog‘zlar va investor kompaniyaga investitsiya qilishda bo‘yniga 
oladigan riskka teng qo‘shimcha premium oladi. Xususiy kapital bahosini 
hisoblashning bir qancha usullari bo‘lib, ular ichida keng ko‘llaniladigani 
moliyaviy aktivlarini baholash modeli (
ing. 
capital asset pricing model - CAPM) 
hisoblanadi. CAPM modeli alohida moliyaviy aktiv bilan bozor o‘rtasidagi risk 
va daromadlilik ko‘rsatkichlarining bog‘liqligini ko‘rsatuvchi model bo‘lib, u 60-
yillarning o‘rtalarida U.SHarp tomonidan yaratilib, Dj.Treynor, Dj.Lintner, 
YA.Mossin, F.Blek va boshqalar tomonidan rivojlantirildi
130
. CAPM quyidagi 
formula yordamida hisoblanadi: 
B
u yerda, – risksiz daromad darajasi (risk-free rate of return), – bozor riski 
uchun mukofot (market risk premium) va – beta koeffitsient.
Risksiz daromad darajasi uzoq muddatli istiqbolda iqtisodiyotning kutilayotgan 
o‘rtacha yillik o‘sish darajasini o‘zida namoyon etadi. Lekin, bu o‘sish darajasi joriy 
tebranishlarni tuzatish orqali qisqa muddatli likvidlikni va inflyasiyani o‘zgarishiga 
sabab bo‘ladi. Ammo, moliyaviy tahlilchilar o‘rtasida ning ahamiyati borasida 
yagona fikr mavjud emas. Amerikalik moliyaviy tahlilchilar sifatida davlat qimmatli 
qog‘ozlari bo‘yicha daromadlilik darajasini olishga rozilar, lekin ularning muddati 
bo‘yicha ya’ni uzoq muddatlimi yoki qisqa muddatlimi, yagona to‘xtam yo‘q
131
. 
Bozor riski uchun mukofot umumiy holatda portfelning daromadlilik darajasi 
bo‘lib, unda portfel tarkibiga kiruvchi aksiyalarning o‘rtacha daromadlilik darajasi 
sifatida olinadi.
130
CAPM modeli U.Sharp, Dj.Lintner va Ya.Mossinlar bir birlaridan mustaqil ravishda yaratganlar va shuning 
uchun bu modelni SLM modeli (mualliflar ismining birinchi harflari) deb ham ataydilar. (Sharpe, 1963,1964; 
Lintner, 1965; Mossin, 1966)
131
Ko‘pchilik holda tanlanadigan Davlat qimmatli qog‘ozlari bo‘yicha daromadlilik investitsiya qilinadigan aktiv 
bilan Davlat qimmatli qog‘ozlari muddati o‘rtasidagi muddatlarning mos kelmaydi.

---

481 
Beta-koeffitsient kompaniyaning daromadlilik darajasi bilan qimmatli 
qog‘ozlarning daromadlilik darajasining o‘zaro korrelyasiyasini ko‘rsatadi. Beta 
kompaniya bilan bog‘liq bo‘lgan sistematik yoki kompaniyaning spetsifik risk 
darajasini hisoblash imkonini beradi. Agar beta 1 dan yuqori bo‘lsa kompaniya 
bozorga nisbatan yuqori risk va daromadlilik darajasiga ega deb baholaydi. Agar beta 
1 dan kam bo‘lsa bozorga nisbatan past risk va daromadlilik darajasiga ega deb 
hisoblanadi. Biroq kompaniya ochiq aksiyadorlik jamiyati bo‘lmasa betani aniqlash 
va hisoblash odatda juda qiyin bo‘ladi. Bunday holatlarda mazkur kompaniyaga mos 
kompaniyaning beta-koeffitsentidan foydalaniladi yoki tegishli sektorning beta-
koeffitsenti olinadi.
Qarz kapitalini moliyalashtirish uchun kapital bahosi bu kompaniya uchun 
tashqi kreditorlardan (birinchi navbatda banklar va boshqa kredit institutlari) 
mablag‘ jalib qilish bahosi. Biz bilamizki kapital bahosi qarz majburiyatlarning 
bozor qiymati bo‘yicha hisoblanadi. Qarz kapitalni moliyalashtirish uchun kapital 
bahosi quyidagi formula orqali hisoblanadi: 
132
Bu erda, – risksiz daromad darajasi, – muqobil risk uchun mukofot (reasonable 
risk premium).
Aniqroq aytganda, qarz kapitali bahosini hisoblash, haqiqatda judda sodda 
bo‘lishiga qaramasdan, kompaniya majburiyatlari etarli darajada standartlashgan 
bo‘lishi lozim. Agar, kompaniya kapital tarkibi murakkab bo‘ladigan bo‘lsa, misol 
uchun, murrakab foiz tarkibi, xorijiy kreditlar, konvertatsiyalanadigan qarz 
majburiyatlar va h.k., unda qarz kapitalini baholashning boshqa metodlaridan 
foydalaniladi.