Mishkin 2011. pdf

Tools of the

Central Bank

Reserve Aggregates

(reserves, nonborrowed

reserves, monetary base,

nonborrowed base)

Interest Rates

(short-term such as

overnight funds rates)

Policy

Instruments

Monetary Aggregates

(M1, M2)

Interest Rates

(short-term and

long-term)

Intermediate

Targets

Price Stability

High Employment

Economic Growth

Financial Market Stability

Interest-Rate Stability

Foreign Exchange Market

Stability

Goals

F I G U R E 1 8 - 2

Linkages Among Central Bank Tools, Policy Instruments, Intermediate

Targets, and Goals of Monetary Policy

---

target growth rate of the money supply of 4%), it expects that the overnight funds

rate will be

i

*

or

. However, as the figure indicates, the fluctuations in the reserves

demand curve between

R

d

+

and

R

d

++

will result in a fluctuation in the overnight funds

rate between

i

+

or

and

i

++

or

. Pursuing an aggregate target implies that interest rates will

fluctuate.

The supply and demand diagram in Figure 18-4 shows the consequences of

an interest-rate target set at

i

*

or

. Again the central bank expects the reserves

demand curve to be at

R

d

*

, but it fluctuates between

R

d

+

and

R

d

++

due to unex-

pected changes in banks desire to hold reserves. If the demand curve rises to

R

d

++

,

the overnight funds rate will begin to rise above

i

*

or

and the central bank will

C H A P T E R 1 8

The Conduct of Monetary Policy: Strategy and Tactics

477

Quantity of

Reserves,

R

NBR*

i

or

Overnight Interest

Rate,

i

or

R

s

i

or

i

or

*

F I G U R E 1 8 - 3

Result of Targeting on Nonborrowed Reserves

Targeting on nonborrowed reserves of

NBR

* will lead to fluctuations in the overnight funds rate

between

i

+

or

and

i

++

or

because of fluctuations in the demand for reserves between

R

d

+

and

R

d

++

.

Quantity of

Reserves,

R

NBR

NBR

NBR*

Overnight Interest

Rate,

i

or

Rs

i

or

*

Overnight Funds

Rate Target,

i

or

*

F I G U R E 1 8 - 4

Result of Targeting on the Overnight Funds Rate

Targeting on the interest rate

i

*

or

will lead to fluctuation on nonborrowed reserves because of

fluctuations in the demand for reserves between

R

d

+

and

R

d

++

.

---

478

PA R T V

Central Banking and the Conduct of Monetary Policy

engage in SPRAs (repos) until it raises the supply of nonborrowed reserves to

NBR

, at which point the equilibrium overnight funds rate is again at

i

*

or

.

Conversely, if the demand curve falls to

R

d

and lowers the overnight funds rate,

the central bank would keep entering into SRAs (reverse repos) until nonbor-

rowed reserves fall to

NBR

and the overnight funds rate is

i

*

or

. The central bank s

adherence to the interest-rate target thus leads to a fluctuating quantity of non-

borrowed reserves and the money supply.

The conclusion from the supply and demand analysis is that interest-rate

and reserve (monetary) aggregate targets are incompatible. A central bank can hit

one or the other, but not both. Because a choice between them has to be made,

we need to examine what criteria should be used to select a policy instrument.

Three criteria apply when choosing a policy instrument: The instrument must be

observable and measurable, it must be controllable by the central bank, and it

must have a predictable effect on goals.