Korporativ boshqaruv: prinsiplar, siyosat va amaliyot

 
2.3. Korporativ boshqaruvning rivojlanishidagi asosiy nazariyalar. 
Korporativ boshqaruvning nazariy manbalari quyidagilar hisoblanadi: 
■  agentlik nazariyasi (Agency Theory); 
■  sheriklar nazariyasi (Stakeholder Theory); 
■  boshqaruv nazariyasi (Stewardship Theory); 
■ tashkiliy nazariya (Organization Theory).  
Bu nazariyalarning har birini qisqacha tahlil qilib chiqamiz:  
    1)  Agentlik  nazariyasida  korporativ  munosabatlar  mexanizmi  agentlik 
xarajatlari  vositalari  orqali  ko‘rib  chiqilib,  direktorlar  va  aksiyadorlar  o‘tasidagi 
o‘zaro  munosabatlar  shartnoma  munosabatlari  sifatida  ifodalanadi.  Ko‘rib 
chiqiladigan vazifalar tipologiyasi quyidagilarga borib taqaladi: 
■ “manfiy tanlov” muammosi (ya’ni yaxshi menejerni qanday tanlash); 
■ “opportunistik xulq – atvor” muammosi (ya’ni qanday qilib menejerni mulk 
egasi manfaatlarida ishlashga majbur qilish). 
  Agentlik  nazariyasi  doirasida  1976  yil  iqtisodchi  olimlar  Yensen  va  Mekling 
tomonidan  taklif  etilgan  model  keng  tarqalgan  bo‘lib,  unga  ko‘ra  agentlik 
munosabatlari  bu  —  unga  muvofiq  boshliq  qo‘l  ostidagi  xodimni  boshliq 
manfaatlarida  harakatlarni  amalga  oshirish  uchun  yollaydigan  va  qaror  qabul  qilish 
huquqlarining  bir  qismini  qo‘l  ostidagi  xodimga  berish  ko‘zda  tutiladigan 

---

 
 
48 
shartnomadir. Bundan tashqari, agentlik munosabatlari quyidagilardan iborat bo‘lgan 
agentlik xarajatlariga olib keladi: 
■  mulk egasi va menejer o‘rtasida muloqot o‘rnatish xarajatlari; 
■  mulk egasining menejerni nazorat qilish xarajatlari; 
■  menejerning o‘zini - o‘zi cheklash xarajatlari; 
■  qoldiq yo‘qotishlar. 
Model quyidagi asosiy taxminlarga yo‘l qo‘yadi: 
■  barcha tashqi aksiyalar ovoz berish huquqiga ega emas; 
■  tashqi  mulk  egalari  faqat  pul  oqimlari  yoki  boylikning  o‘sishi  orqali 
mulkdan foyda oladi (ya’ni sof foyda olmaydi); 
■  menejerning ish haqi qat’iy belgilab qo‘yilgan bo‘ladi; 
■  modelning dinamik jihatlari tahlildan chiqarib tashlanadi. 
Qo‘shimcha taxminlar (keyinchalik susaytiriladi): 
■  firma hajmi qat’iy belgilanadi; 
■  monitoring va o‘zini - o‘zi cheklash uchun imkoniyat yo‘q; 
■ qarz olish uchun imkoniyat yo‘q; 
■ risk va diversifikatsiya zarurati e’tiborga olinmaydi. 
Natijada quyidagi xulosalar kelib chiqadi: 
■  agar menejer firma kapitalining 100% egasi bo‘lsa, u eng yuqori xarajatlar 
va  eng  yuqori  foyda  tengligidan  kelib  chiqib  (“jamoat  uchun  eng  qulay  variant”), 
qo‘llanadigan harakatlar optimal hajmini tanlaydi; 
■  agar  menejer  firmaning  to‘laqonli  egasi  hisoblanmasa,  qo‘llanadigan 
harakatlar  darajasi  jamoat  uchun  eng  qulay  variantdan  past  bo‘ladi  va  firmaning 
qimmati pasayib ketadi; 
■  mulk egasi tomonidan nazorat qilish imkoniyati firma qiymatini oshiradi va 
nazorat bo‘lmagan vaziyatga nisbatan xususiy foyda iste’molini kamaytirishga imkon 
beradi. 
Agentlik  nazariyasida  boshqa  modellar  ham  foydalaniladi.  Masalan,  kapital 
strukturasi  modellari.  Ulardan  birining  asosida  yotadigan  Modilyani  -  Miller 

---

 
 
49 
teoremasiga ko‘ra, qarz va mulk o‘rtasida tanlov firmaning qiymatiga ta’sir etmaydi. 
Bu  fikr  faqat  moliya  bozorlari  mukammal  bo‘lgan  hollarda  to‘g‘ri  bo‘ladi.  Biroq, 
Yensen  va  Meklingga  ko‘ra,  qarz  agentlik  xarajatlari  bilan  ham  bog‘liq  bo‘ladi. 
Menejer riskliroq investitsiyalarni amalga oshirib,  riskni kreditorlarga o‘tkazadi: 
■  loyiha  muvaffaqiyatli  amalga  oshirilgan  hollarda  menejer  daromadning 
ko‘proq  qismini  oladi,  chunki  qarz  bo‘yicha  to‘lovlar  qat’iy  belgilab  qo‘yilgan 
bo‘ladi; 
■  biroq  muvaffaqiyatsizlik  hollarida  kreditorlar  asosiy  yo‘qotishlarga  duch 
keladi,  chunki  defolt  holatida  menejerning  javobgarligi  uning  kapitaldagi  ishtiroki 
bilan cheklanadi. 
Qarzning agentlik xarajatlari quyidagilarni qamrab oladi: 
■  qarz shartnomasi yozish xarajatlari; 
■  menejerning yuqori riskli investitsiyalardan yo‘qotishlari; 
■  monitoring va o‘zini - o‘zi cheklash xarajatlari; 
■  bankrot  va  qayta  tashkil  qilish  xarajatlari.  Bu  xarajatlar  qarzning  o‘sishi 
bilan o‘sib boradi, shu tariqa, kompaniya kapitali strukturasida qarz ulushi qanchalik 
yuqori bo‘lsa, kompaniya uchun qarz qiymati shunchalik baland bo‘ladi. 
Kapital  tarkibi  bo‘yicha  boshqa  mashhur  nazariyalaridan  biri  bulgan  «soliq 
qalqoni»  modeli  ham  mavjud  (  bunda  soliq  qonunchiligi  buyicha  qarz  bo‘yicha 
beriladigan  foiz  soliqqa  tortilmaydi),    Yensenning  erkin  pul  oqimlari  nazariyasi 
modeli    2001-  yilda  ishlab  chiqilgan  Mayersning  «ierarxiya  nazariyasi»  modeli 
hisoblanadi.  Mayers  bo‘sh  pul  mablag‘lari  mavjudligida  kompaniya  ichki 
moliyalashtirishni 
tashqi 
moliyalashtirishdan 
afzal 
ko‘radi, 
chunki 
ichki 
moliyalashtirishda  axborot  assimmetriyasi  muammosi  vujudga  kelmaydi  deb  xulosa 
chiqaradi.  Tashqi  moliyalashtirish  sifatida  kompaniya  qarz  xarajatlari  foyda 
miqdoridan  oshib  ketmagunga  qadar  qarzga  mablag‘  jalb  qilishni  afzal  ko‘radi. 
Bunda qimmatli qog‘ozlar chiqarish oxirgi navbatda amalga oshiriladi. 
2001  yil  agentlik  nazariyasi  doirasida  keng  tarqalgan  yana  bir  model  taklif 
etildi.  Bu  –  Tirolning  modeli  edi.  Ushbu  modelda  menejerning  harakatlari 
kuzatilmasligi  mumkin  deb  taxmin  qilinadi.  Firmaning  daromadlari  menejerning 

---

 
 
50 
harakatlariga bog‘liq bo‘lsada, biroq ehtimoliy o‘lchamga ega emas. SHunday qilib, 
firma  faoliyati  natijalari  bo‘yicha  menejerning  sa’y  -  harakatlari  darajasini  aniqlash 
qiyin.  Bu  modelda  ikki  turdagi  monitoringi  ko‘rib  chiqiladi.  Faol  monitoring  shuni 
anglatadiki,  investor  ayrim  xarajatlarni  sarflagan  holda,  menejerning  xususiy 
foydalarini  pasaytirishi  mumkin  (Yensen-Mekling  modeli  kabi).  Passiv  monitoring 
oraliq  bosqichda  menejer  faoliyati  haqida  aniqroq  signal  olishni  anglatadi.  Bunday 
signal manbasi sifatida investitsiya tahlilchilari, banklar, reyting agentliklari ishtirok 
etishlari mumkin. Bunda mulk egasi va menejer o‘rtasida agentlik nizosini hal qilish 
usullari quyidagilar hisoblanadi: 
■  yirik  mulk  egalari,  institutsional  investorlar  va  kreditorlar,  direktorlar 
Kengashi tomonidan amalga oshiriladigan monitoring; 
■  korporativ nazorat bozori  demak, dushmanlarcha bosib olish tahdidi; 
■  kompensatsiya sxemalari va ko‘rinib turmaydigan stimullar. 
2) SHeriklar nazariyasi korporatsiyani uning oddiy elementlari – aksiyadorlar, 
xodimlar,  iste’molchilar,  mahalliy  hamjamiyat,  soliq  to‘lovchilar  va  boshqalarning 
oddiy yig‘indisiga teng bo‘lmagan katta tizim sifatida ifodalaydi. YA’ni “mulk egasi 
– menejer” nizosini kengayishi ro‘y beradi va bu nazariyaning mohiyati kompaniya 
rahbariyatining  barcha  manfaatdor  tomonlar  nazorati  ostida  bo‘lishi  shartligidan 
iborat.  Bunda  korporatsiya  faoliyatidagi  barcha  sheriklar  o‘zlarining  maqsadlarini 
ko‘zlaydi: 
■  menejerlar  –  individual  maqsadlar,  masalan,  mehnatga  to‘lanadigan  haqni 
maksimal  qilish,  ularning  professional  malakasi  ko‘rsatkichi  sifatida  kompaniya 
aktivlarini oshirish, xodimlar shtatining o‘sishi va boshqalar; 
■  xodimlar individual maqsad sifatida mehnatga to‘lanadigan haqni maksimal 
qilishni ko‘zlaydi; 
■   iste’molchilar  ayirboshlashdan  olinadigan  foydaning  maksimal  bo‘lishini 
maqsad qilib qo‘ygan; 
■  tijorat  hamkorlari  korporatsiya  bilan  shartnomalarni  amalga  oshirishdan 
operatsion foydani maksimallashtirishga harakat qiladi; 

---

 
 
51 
■  moliyaviy  vositachilar  va  moliyaviy  resurslar  ta’minotchilari  individual 
maqsadlar  sifatida  aylanmaning  o‘sishi,  kredit  imkoniyatlari  va  boshqalar  uchun 
korporatsiyaning moliyaviy vositalariga ega bo‘lish imkoniyatlarini olishni ko‘zlaydi; 
  ■  obligatsiyalar  egalari  obligatsiyalarga  foiz  to‘lovlari  va  obligatsiyalar  kurs 
qiymatining maksimal bo‘lishini maqsad qilib qo‘ygan; 
■  davlat tartibga solish organlari korporatsiyadan olinadigan soliq yig‘imlarini 
oshirishga intiladi; 
■  mahalliy  hamjamiyatlar  korporatsiya  resurslari  yordamida,  biznesning 
ijtimoiy  javobgarlik  dasturlaridan  foydalanish  yordamida  ijtimoiy  vazifalarni  hal 
qilishga intiladi; 
3)  Boshqaruv  nazariyasining  mohiyati  shundaki,  yollanma  menejmentli 
korporatsiya  ustidan  hokimlik  aksiyadorlar  tomonidan  tayinlanadigan  va  ularga 
hisobot beradigan direktorlar vositasida amalga oshirilishi mumkin. 
4)  Korporativ  munosabatlarni  tashkil  qilishning  umumiy  tamoyillaridan 
tashqari,  har  bir  korporativ  birlashmada  korporatsiyaning  tashkiliy  tarkibi,  xarid 
qilingan  mulk  xususiyati  va  boshqalar  bilan  asoslanadigan  ma’lum  bir  o‘ziga 
xosliklar  vujudga  kelishi  mumkin.  Korporativ  birlashmalarning  eng  keng  tarqalgan 
shakllarini ko‘rib chiqamiz.