Korporativ boshqaruv: prinsiplar, siyosat va amaliyot

3.2.
 
Agentlik nazariyasi Boshqaruv nazariyasi: 
■  agentlik nazariyasi (Agency Theory); 
■  sheriklar nazariyasi (Stakeholder Theory); 
■  boshqaruv nazariyasi (Stewardship Theory); 
■ tashkiliy nazariya (Organization Theory).  
Bu nazariyalarning har birini qisqacha tahlil qilib chiqamiz:  
    1)  Agentlik  nazariyasida  korporativ  munosabatlar  mexanizmi  agentlik 
xarajatlari  vositalari  orqali  ko‘rib  chiqilib,  direktorlar  va  Aksiyadorlar  o‘tasidagi 
o‘zaro  munosabatlar  shartnoma  munosabatlari  sifatida  ifodalanadi.  Ko‘rib 
chiqiladigan vazifalar tipologiyasi quyidagilarga borib taqaladi: 
■ “manfiy tanlov” muammosi (ya’ni yaxshi menejerni qanday tanlash); 
■ “opportunistik xulq – atvor” muammosi (ya’ni qanday qilib menejerni mulk 
egasi manfaatlarida ishlashga majbur qilish). 
  Agentlik  nazariyasi  doirasida  1976-  yil  iqtisodchi  olimlar  Ensen  va  Mekling 
tomonidan  taklif  etilgan  model  keng  tarqalgan  bo‘lib,  unga  ko‘ra  agentlik 
munosabatlari  bu  —  unga  muvofiq  boshliq  qo‘l  ostidagi  xodimni  boshliq 
manfaatlarida  harakatlarni  amalga  oshirish  uchun  yollaydigan  va  qaror  qabul  qilish 
huquqlarining  bir  qismini  qo‘l  ostidagi  xodimga  berish  ko‘zda  tutiladigan 
shartnomadir. Bundan tashqari, agentlik munosabatlari quyidagilardan iborat bo‘lgan 
agentlik xarajatlariga olib keladi: 
■  mulk egasi va menejer o‘rtasida muloqot o‘rnatish xarajatlari; 
■  mulk egasining menejerni nazorat qilish xarajatlari; 
■  menejerning o‘zini - o‘zi cheklash xarajatlari; 
■  qoldiq yo‘qotishlar. 
Model quyidagi asosiy taxminlarga yo‘l qo‘yadi: 

---

 
 
61 
■  barcha tashqi Aksiyalar ovoz berish huquqiga ega emas; 
■  tashqi  mulk  egalari  faqat  pul  oqimlari  yoki  boylikning  o‘sishi  orqali 
mulkdan foyda oladi (ya’ni sof foyda olmaydi); 
■  menejerning ish haqi qat’iy belgilab qo‘yilgan bo‘ladi; 
■  modelning dinamik jihatlari tahlildan chiqarib tashlanadi. 
Qo‘shimcha taxminlar (keyinchalik susaytiriladi): 
■  firma hajmi qat’iy belgilanadi; 
■  monitoring va o‘zini - o‘zi cheklash uchun imkoniyat yo‘q; 
■ qarz olish uchun imkoniyat yo‘q; 
■ risk va diversifikatsiya zarurati e’tiborga olinmaydi. 
Natijada quyidagi xulosalar kelib chiqadi: 
■  agar  menejer firma  kapitalining 100%  egasi bo‘lsa,  u  eng yuqori xarajatlar 
va  eng  yuqori  foyda  tengligidan  kelib  chiqib  (“jamoat  uchun  eng  qulay  variant”), 
qo‘llanadigan harakatlar optimal hajmini tanlaydi; 
■  agar  menejer  firmaning  to‘laqonli  egasi  hisoblanmasa,  qo‘llanadigan 
harakatlar  darajasi  jamoat  uchun  eng  qulay  variantdan  past  bo‘ladi  va  firmaning 
qimmati pasayib ketadi; 
■  mulk egasi tomonidan nazorat qilish imkoniyati firma qiymatini oshiradi va 
nazorat bo‘lmagan vaziyatga nisbatan xususiy foyda iste’molini kamaytirishga imkon 
beradi. 
Agentlik  nazariyasida  boshqa  modellar  ham  foydalaniladi.  Masalan,  kapital 
strukturasi  modellari.  Ulardan  birining  asosida  yotadigan  Modilyani  -  Miller 
teoremasiga ko‘ra, qarz va mulk o‘rtasida tanlov firmaning qiymatiga ta’sir etmaydi. 
Bu  fikr  faqat  moliya  bozorlari  mukammal  bo‘lgan  hollarda  to‘g‘ri  bo‘ladi.  Biroq, 
Ensen  va  Meklingga  ko‘ra,  qarz  agentlik  xarajatlari  bilan  ham  bog‘liq  bo‘ladi. 
Menejer riskliroq investitsiyalarni amalga oshirib,  riskni kreditorlarga o‘tkazadi: 
■  loyiha  muvaffaqiyatli  amalga  oshirilgan  hollarda  menejer  daromadning 
ko‘proq  qismini  oladi,  chunki  qarz  bo‘yicha  to‘lovlar  qat’iy  belgilab  qo‘yilgan 
bo‘ladi; 

---

 
 
62 
■  biroq  muvaffaqiyatsizlik  hollarida  kreditorlar  asosiy  yo‘qotishlarga  duch 
keladi,  chunki  defolt  holatida  menejerning  javobgarligi  uning  kapitaldagi  ishtiroki 
bilan cheklanadi. 
Qarzning agentlik xarajatlari quyidagilarni qamrab oladi: 
■  qarz shartnomasi yozish xarajatlari; 
■  menejerning yuqori riskli investitsiyalardan yo‘qotishlari; 
■  monitoring va o‘zini - o‘zi cheklash xarajatlari; 
■  bankrot  va  qayta  tashkil  qilish  xarajatlari.  Bu  xarajatlar  qarzning  o‘sishi 
bilan o‘sib boradi, shu tariqa, kompaniya kapitali strukturasida qarz ulushi qanchalik 
yuqori bo‘lsa, kompaniya uchun qarz qiymati shunchalik baland bo‘ladi. 
Korporativ boshqaruvning nazariy manbalari quyidagilar hisoblanadi: 
■  agentlik nazariyasi (Agency Theory); 
■  sheriklar nazariyasi (Stakeholder Theory); 
■  boshqaruv nazariyasi (Stewardship Theory); 
■ tashkiliy nazariya (Organization Theory).  
Bu nazariyalarning har birini qisqacha tahlil qilib chiqamiz:  
    1)  Agentlik  nazariyasida  korporativ  munosabatlar  mexanizmi  agentlik 
xarajatlari  vositalari  orqali  ko‘rib  chiqilib,  direktorlar  va  Aksiyadorlar  o‘tasidagi 
o‘zaro  munosabatlar  shartnoma  munosabatlari  sifatida  ifodalanadi.  Ko‘rib 
chiqiladigan vazifalar tipologiyasi quyidagilarga borib taqaladi: 
■ “manfiy tanlov” muammosi (ya’ni yaxshi menejerni qanday tanlash); 
■ “opportunistik xulq – atvor” muammosi (ya’ni qanday qilib menejerni mulk 
egasi manfaatlarida ishlashga majbur qilish). 
  Agentlik  nazariyasi  doirasida  1976-  yil  iqtisodchi  olimlar  Ensen  va  Mekling 
tomonidan  taklif  etilgan  model  keng  tarqalgan  bo‘lib,  unga  ko‘ra  agentlik 
munosabatlari  bu  —  unga  muvofiq  boshliq  qo‘l  ostidagi  xodimni  boshliq 
manfaatlarida  harakatlarni  amalga  oshirish  uchun  yollaydigan  va  qaror  qabul  qilish 
huquqlarining  bir  qismini  qo‘l  ostidagi  xodimga  berish  ko‘zda  tutiladigan 
shartnomadir. Bundan tashqari, agentlik munosabatlari quyidagilardan iborat bo‘lgan 
agentlik xarajatlariga olib keladi: 

---

 
 
63 
■  mulk egasi va menejer o‘rtasida muloqot o‘rnatish xarajatlari; 
■  mulk egasining menejerni nazorat qilish xarajatlari; 
■  menejerning o‘zini - o‘zi cheklash xarajatlari; 
■  qoldiq yo‘qotishlar. 
Model quyidagi asosiy taxminlarga yo‘l qo‘yadi: 
■  barcha tashqi Aksiyalar ovoz berish huquqiga ega emas; 
■  tashqi  mulk  egalari  faqat  pul  oqimlari  yoki  boylikning  o‘sishi  orqali 
mulkdan foyda oladi (ya’ni sof foyda olmaydi); 
■  menejerning ish haqi qat’iy belgilab qo‘yilgan bo‘ladi; 
■  modelning dinamik jihatlari tahlildan chiqarib tashlanadi. 
Qo‘shimcha taxminlar (keyinchalik susaytiriladi): 
■  firma hajmi qat’iy belgilanadi; 
■  monitoring va o‘zini - o‘zi cheklash uchun imkoniyat yo‘q; 
■ qarz olish uchun imkoniyat yo‘q; 
■ risk va diversifikatsiya zarurati e’tiborga olinmaydi. 
Natijada quyidagi xulosalar kelib chiqadi: 
■  agar  menejer firma  kapitalining 100%  egasi bo‘lsa,  u  eng yuqori xarajatlar 
va  eng  yuqori  foyda  tengligidan  kelib  chiqib  (“jamoat  uchun  eng  qulay  variant”), 
qo‘llanadigan harakatlar optimal hajmini tanlaydi; 
■  agar  menejer  firmaning  to‘laqonli  egasi  hisoblanmasa,  qo‘llanadigan 
harakatlar  darajasi  jamoat  uchun  eng  qulay  variantdan  past  bo‘ladi  va  firmaning 
qimmati pasayib ketadi; 
■  mulk egasi tomonidan nazorat qilish imkoniyati firma qiymatini oshiradi 
va nazorat bo‘lmagan vaziyatga nisbatan xususiy foyda iste’molini kamaytirishga 
imkon beradi. 
Agentlik  nazariyasida  boshqa  modellar  ham  foydalaniladi.  Masalan,  kapital 
strukturasi  modellari.  Ulardan  birining  asosida  yotadigan  Modilyani  -  Miller 
teoremasiga ko‘ra, qarz va mulk o‘rtasida tanlov firmaning qiymatiga ta’sir etmaydi. 
Bu  fikr  faqat  moliya  bozorlari  mukammal  bo‘lgan  hollarda  to‘g‘ri  bo‘ladi.  Biroq, 
Ensen  va  Meklingga  ko‘ra,  qarz  agentlik  xarajatlari  bilan  ham  bog‘liq  bo‘ladi. 

---

 
 
64 
Menejer riskliroq investitsiyalarni amalga oshirib,  riskni kreditorlarga o‘tkazadi: 
■  loyiha  muvaffaqiyatli  amalga  oshirilgan  hollarda  menejer  daromadning 
ko‘proq  qismini  oladi,  chunki  qarz  bo‘yicha  to‘lovlar  qat’iy  belgilab  qo‘yilgan 
bo‘ladi; 
■  biroq  muvaffaqiyatsizlik  hollarida  kreditorlar  asosiy  yo‘qotishlarga  duch 
keladi,  chunki  defolt  holatida  menejerning  javobgarligi  uning  kapitaldagi  ishtiroki 
bilan cheklanadi. 
Qarzning agentlik xarajatlari quyidagilarni qamrab oladi: 
■  qarz shartnomasi yozish xarajatlari; 
■  menejerning yuqori riskli investitsiyalardan yo‘qotishlari; 
■  monitoring va o‘zini - o‘zi cheklash xarajatlari; 
■  bankrot  va  qayta  tashkil  qilish  xarajatlari.  Bu  xarajatlar  qarzning  o‘sishi 
bilan o‘sib boradi, shu tariqa, kompaniya kapitali strukturasida qarz ulushi qanchalik 
yuqori bo‘lsa, kompaniya uchun qarz qiymati shunchalik baland bo‘ladi.