Klasterlarni shakllantirish: tajribalar, natijalar va innovatsion yondashuvlar

разделить на внутренние и внешние. К внутренним источникам относятся полученная 
прибыль и формируемые из неё фонды в виде амортизационных отчислений, страховых 
возмещений, предоставляемых земельных участков. основных фондов и др.
Внешние источники финансирования ГЧП проекта зависят от состава и размера 
привлекаемых средств, направленности проекта, объемов предстоящих работ и затрат и 
других факторов.
Часть средств включается в состав собственного капитала проектной компании. 
Это могут быть акционерный капитал; средства учредителей; государственные субсидии; 
средства, выделяемые в рамках государственных целевых программ, и др.
Остальные источники финансирования привлекаются в виде заемных банковских 
займов, основными из которых являются: займы, предоставляемые небанковскими 
организациями (например, ломбардами, кредитными союзами и др.); облигационные 
займы; государственные займы; коммерческие кредиты; лизинг и др.
Отдельное внимание хотелось бы обратить на всё ещё недостаточно развитую, но 
эффективную форму привлечения источников – лизинг, и некоторые возможности 
привлечения средств, редко используемые в настоящее время в Узбекистане.
При 
лизинге 
лизингодатель 
предоставляет 
материальные 
ценности 
лизингополучателю в аренду на разные сроки без перехода прав собственности. 
Лизингополучателем может выступать государство, частный бизнес или проектная 
компания. При этом в случае использования финансового лизинга по окончании срока 
аренды лизингополучатель имеет право выкупить объект лизинга по остаточной 
стоимости. При использовании операционного лизинга лизингополучатель не намерен 
приобретать арендованное имущество. Использование лизинга вместо кредита на покупку 
оборудования позволяет сократить ежемесячные платежи, а также уплачивать меньший 
размер налогов за счет отсутствия на балансе компании имущества, с которого 
уплачивается налог.
Инфраструктурные облигации позволят частному капиталу участвовать во 
взаимовыгодных проектах с государством, снижая бремя последнего по несению расходов 
на строительство и содержание общественной инфраструктуры для снятия ограничений 
экономического роста в стране.
Теперь дадим характеристику каждому виду приведенных выше финансовых 
инструментов. Интерес к становлению государственного частного партнерства проявляет 
в настоящее время Узбекистан.
Одним из основных механизмов привлечения инвестиций для успешного развития 
государственно-частного партнерства является финансирование инфраструктурных 
проектов посредством выпуска и размещения инфраструктурных облигаций, когда выпуск 
облигаций осуществляется под поручительство государства. 
Инфраструктурными облигациями являются облигации, эмитируемые специальной 
проектной компанией (SPV -special purpose vehicle) с целью привлечения денежных 
средств, предназначенных для финансирования создания или реконструкции объектов 
инфраструктуры (автомобильных дорог, железных дорог, аэровокзалов, линий 
электропередач и т. д.), исполнение обязательств по которым обеспечено в размере и 
порядке, предусмотренном законодательством. 

---

244 
Важно 
отметить 
несомненные 
преимущества 
выпуска 
и 
размещения 
инфраструктурных облигаций. Данный вид облигаций имеет определенные 
преимущества, к числу которых относятся следующие:
- привлечение негосударственного финансирования для инвестиций в объекты 
государственного значения;
- сокращение государственных расходов на содержание (эксплуатацию) объектов 
инфраструктуры;
- разделение рисков проекта между государством и частными инвесторами;
- обеспечение экономически эффективного управления реализацией проекта путем 
передачи управленческих функций частному инвестору;
- привлечение 
современных, высокоэффективных технологий в развитие 
инфраструктуры. 
Все инфраструктурные облигации можно разделить на две группы: на облигации 
общего покрытия и облигации, которые обеспечены доходами от проектов. Второй тип 
облигаций заслуживает особого внимания, так как выпускаются они в расчете на доходы 
от реализуемых проектов. 
К выпуску и размещению инфраструктурных облигаций государство прибегает 
тогда, когда оно заинтересовано в частных инвестициях при сохранении за собой 
собственности на объект. Среди достоинств выпуска и размещения инфраструктурных 
облигаций важно отметить его универсальность: оно может использоваться в 
большинстве отраслей экономики, с его помощью можно развивать железнодорожный, 
подземный транспорт, возводить объекты инженерной, коммунальной инфраструктуры, 
энергетики, телекоммуникации, объекты здравоохранения, образования, культуры, 
туризма и спорта.
Другим видом альтернативных инструментов привлечения денежных средств под 
ГЧП проект является мезонинный кредит. Мезонин представляет собой некий симбиоз 
долгового финансирования и финансирования собственным капиталом. Как известно, 
долг - это самые дешевые деньги, а собственный капитал - самые дорогие деньги. 
Мезонинное финансирование занимает промежуточное положение: предоставляемый 
финансовый ресурс стоит дороже долговых денег, но дешевле собственных.
Мезонинным 
кредитом 
считается 
необеспеченный 
кредит, 
т.е. 
кредит 
предоставляемый без залога имущества или имеющий глубоко субординированную 
структуру обеспечения. Последнее характеризуется тем, что залоговое право имеет на 
имущество третьей очереди, но без права регресса в отношении заемщика. Такой кредит 
предоставляется на срок не менее 3-5 лет с погашением тела кредита в конце срока. Суть и 
смысл мезонина состоит в том, чтобы позволить компаниям — инициаторам проектов 
осуществлять большие инвестиции, не обладая при этом значительным капиталом. 
Кредиторы по мезонинным кредитам, совмещая в одном лице и кредитора, и инвестора, 
обычно предпочитают заемщиков с мощным потенциалом роста. При этом инвестор несет 
повышенные риски по сравнению с обычным банковским финансированием и, 
соответственно, рассчитывает на повышенную доходность от своих инвестиций. С точки 
зрения условия финансирования мезонин является гибридом между долговым 
финансированием и прямыми инвестициями, а его использование может позволить 
оптимизировать условия параллельного получения банковского займа под определенный 
проект.
Говоря упрощённо, мезонинное финансирование представляет собой некий 
промежуточный финансовый инструмент финансирования проекта. Мезонинный долг 
будет взыскан раньше, чем долг по акционерному капиталу, но по позже чем долг по 
заёмному финансированию. 
Мезонинное 
финансирование 
занимает 
промежуточное 
положение, 
предоставляемый финансовый ресурс стоит дороже долговых денег, но дешевле 
собственных. Существуют различные виды мезонинного финансирования, каждый из 

---

245 
которых обладает уникальными характеристиками. Наиболее распространенными 
формами мезонинного финансирования являются субординированный кредит, 
совместный кредит, «спокойное» участие, участие в прибыли и конвертируемые 
облигации.
Таким образом, финансирование ГЧП проектов имеют свои характерные 
особенности. Прежде всего, можно использовать средства государственного бюджета, 
однако в современных условиях, когда бюджет ограничен. требуется найти 
инновационные источники финансирования ГЧП проектов. В последние годы в 
зарубежных странах широкое распространение получили инновационные инструменты 
финансирования, к числу которых относятся: инфраструктурные облигации, мезонинные 
облигации и мусорные облигации.
В связи с реализацией в Узбекистане структурных реформ, определенных 
Стратегией действий по пяти приоритетным направлениям развития страны на период 
2017-2021 годы широкое развитие получит государственно-частное партнерство. 
Реализация ГЧП проектов потребует значительных финансовых ресурсов, источниками 
которых могут инновационные инструменты. Однако для этого потребуется внести 
изменения в Закон Республики Узбекистан «О ценных бумагах». Кроме того, важно 
изменить стиль мышления местных инвесторов. Чтобы они поверили в легитимность 
инновационных инструментов, используемых для привлечения средств в ГЧП проекты.