1-mavzu bozor iqtisodiyotida innovatsiya reja: Innovatsiyaning mazmuni va mohiyati Innovatsiyaning maqsadlari

 —aksiyaning joriy bozor narxi; 
D
obh
 —aksiyalar umumiy daromadliligi; 
R
1
 —aksiyaning sotuv narxi. 
 
Obligatsiya bu — uning egasi (kreditor) va uni chiqargan shaxs (emitent, 
qarzdor)  o‘rtasidagi  qarz  munosabatlarini  tasdiqlovchi  qimmatli  qog‘ozdir. 
Obligatsiyalarni  davlat,  korxona,  tashkilotlar  chiqaradi.  Davlat  tomonidan 
chiqariladigan  obligatsiyalar  boshqacha  nomlanishi  ham  mumkin,  xususan: 
g‘azna veksellari, g‘azna majburiyatlari, notalar, sertifikatlar. 
Obligatsiyalar  daromadliligi  joriy  daromadlilik  (D
tek
)  va  to‘liq 
daromadlilik (D
poln
) bilan o‘lchanadi. 
 
%
100


рын
тек
P
R
Д
;  
  
%
100




t
P
d
R
Д
рын
сов
полн
    (20.2) 
 

---

139 
 
bu erda 
R — yil davomida to‘langan foizlar miqdori, so‘m; 
R
ro’n
—obligatsiyalar xarid qilingan kurs qiymati, so‘m; 
R
sov
—  obligatsiya  muomalada  bo‘lgan  barcha  yillar  uchun  umumiy 
daromad, so‘m.; 
d —obligatsiya diskonti, so‘m; 
t —investor obligatsiyaga egalik qilgan davr, yil. 
 
Obligatsiya to‘liq daromadliliginnig keltirilgan formulasi oddiy foizlarda 
foydalaniladi. Murakkab foizlarda esa quyidagi formula qo‘llanadi: 
 
1
1
)
1
(
)
1
(
1













T
t
T
t
r
H
r
K
P
 
 
(20.3 ) 
 
bu erda  
R —obligatsiya narxi; 
K — kupon daromadi; 
t — yilning tartib raqami; 
T— obligatsiyani to‘lash muddati; 
(T—t) —obligatsiyani to‘lashgacha yillar soni; 
N — obligatsiyaning nominal qiymati, so‘m; 
r — obligatsiyalar daromadliligi. 
Ma‘lum vaqt o‘tgandan so‘ng majburiy to‘lash sharti bilan chiqarilgan 
imtiyozli aksiyalar xuddi muddatli obligatsiyalar kabi baholanadi. 
 
2. Markovits nazariyasi 
Portfelli  menejment,  ya‘ni  qimmatli  qog‘ozlar  investitsiya  portfelini 
shakllantirish  qimmatli  qog‘ozlarning  o‘zi  paydo  bo‘lgan  vaqtlarga  borib 
taqaladi  hamda  investorning  o‘z  moliyaviy  ahvoli  va  farovonligini  faqat  bitta 
kompaniya taqdiri bilan bog‘lanib qolishini istamasligining natijasi hisoblanadi. 
Investitsion menejment metodologiyasi esa o‘tgan asrning yigirmanchi yillarida 
aksiyalarning «asl(haqiqiy)» narxi (fair price) tushunchasi paydo bo‘lishi bilan 
shakllana  boshladi.  Investorning  vazifasi  xarid  paytida  bozor  narxi  ularning 
haqiqiy  narxidan  past  bo‘lgan,  noto‘g‘ri  baholangan  aksiyalarni  sotib  olish 
hamda qimmat baholab yuborilgan qimmatli qog‘ozlardan xalos bo‘lish va shu 
tariqa  kelajakda  maksimal  foyda  olishdan  iborat  edi.  Bu  maqsad  hozirda  ham 
o‘z dolzarbligini yo‘qotmagan. 

---

140 
 
Zamonaviy  moliyaviy  portfel  nazariyasiga  dastlab  Garri  Markovitsning 
maqolalarida (1952), so‘ngra Vilyam SHarp (1964) va Djon Litnerning ishlarida 
(1965)  asos  solingan  hamda  qimmatli  qog‘ozlar  sistematik  (bozor)  va 
nosistematik  riski  tushunchalariga  asoslangan.  qimmatli  qog‘ozlar  riski 
(adabiyotlarda  shuningdek,  umumiy  risk  atamasi  ham  uchrab  turadi) 
investitsiyalash  davri  oxirida  uning  daromadlari  noaniqligi  hisoblanadi.  Risk 
qat‘iy  belgilab  qo‘yilgan  vaqt  oralig‘i,  masalan,  oy,  chorak,  yil  va  hokazolar 
uchun qimmatli qog‘ozlar daromadliligi  dispersiyasi  bilan  o‘lchanadi.    Boshqa 
ta‘riflarning  ham  mavjudligiga  qaramay,  riskning  ushbu  ta‘rifi  eng  tarqalgan 
hisoblanadi. 
Aksiyalarning  sistematik  yoki  bozor  riski  bu  —  umumiy  riskning  butun 
qimmatli  qog‘ozlar  bozori  uchun  umumiy  bo‘lgan  omillariga  bog‘liq  qismidir. 
Bu qatorga makroiqitsodiy ko‘rsatkichlarning (YAIM, sanoatning o‘sish tezligi, 
soliqlar  to‘planishi,  foiz  stavkasi,  inflyasiya  darajasi  va  b.)  kutilmagan 
o‘zgarishlari, mamlakatda yoki dunyodagi siyosiy vaziyatning o‘zgarishi, bozor 
qatnashchilari  psixologik  kayfiyatining  o‘zgarishi  va  hokazolar  kiradi. 
Nosistematik yoki xususiy risk bu — umumiy riskning rahbariyatni almashtirish 
ehtimoli, uzoq muddatli shartnomalarning mavjudligi, debitorlik yoki kreditorlik 
qarzlari  muddatining  o‘tkazib  yuborilishi,  moliyaviy  holat  ko‘rsatkichlari  kabi 
omillarning  kutilmagan  tarzda  o‘zgarishi  bilan  tavsiflanuvchi  ushbu 
kompaniyadagi ishlar holatiga bog‘liq bo‘ladi. 
Risklarni matematik taqsimlashni aksiyalar daromadliligini bozor indeksi 
bo‘yicha  daromadlilik  bilan  bog‘lovchi  chiziqli  regressiya  tenglamasi  asosida 
amalga  oshirish  mumkin.  Regressiya  koeffitsienti  deb  qimmatli  qog‘ozlar  beta 
koeffitsientiga  aytiladi  va  uning  bozor  riski  tavsifnomasi  hisoblanadi.  Bozor 
riski  sifatida  odatda  iqtisodiyotdagi  ish  holatini  etarli  darajada  to‘liq  aks 
ettiruvchi va bozorning turli sektorlaridagi yirik kompaniyalar aksiyalari kursini 
qamrab  oluvchi  indeks  olinadi.  AQSHda  bu  maqsadlar  uchun  ko‘pincha 
Standard&Poor's  500  indeksidan  foydalaniladi.  Mamlakatimiz  bozori  uchun 
bunday indeks sifatida AK&M yig‘ma indeksi, MT-indeks yoki turli tarmoqlar 
aksiyalarini tanlab olishni qamrab oluvchi boshqa indeksni taklif etish mumkin. 
Odatda  indeksni  hisoblab  chiqish  uchun  asos  qilib  uning  tarkibiga  kiruvchi 
qimmatli qog‘ozlarni kapitallashtirish olinadi. 
Qimmatli qog‘ozlar umumiy riskining xususiy va xususiy bo‘lmagan risk 
ko‘rinishidagi ko‘rib chiqilgan tasavvuri yagona emas. Umumiy risk ko‘pincha 
uchta tarkibiy qismdan iborat deb ko‘rsatiladi va bunda uchinchi tarkibiy qism 
sifatida kompaniya mansub bo‘lgan tarmoq riski namoyon bo‘ladi. Va nihoyat, 
ko‘p omilli modellardan ham foydalanish mumkin. 
Investitsiya  portfeli  uchun  beta  koeffitsient  uning  tarkibiga  kiruvchi 
qimmatli  qog‘ozlar  beta  koeffitsientlari  yig‘indisini  mos  keluvchi  vaznga 
(portfel  tarkibidagi  har  bir  qimmatli  qog‘oz  vazni  uning  portfeldagi  qiymati 
salmog‘ini  butun  portfel  qiymatiga  nisbatiga  teng)  ko‘paytirish  yo‘li  bilan 

---

141 
 
aniqlanadi. Portfelli menejment nuqtai nazaridan eng qiziqarli xulosa shundaki, 
yaxshi  diversifikatsiyalangan  portfel  xususiy  riskka  ega  emas,  ya‘ni  uning 
daromadliligi  o‘zgarishi  portfelning  beta  koeffitsientiga  ko‘paytirilgan  bozor 
indeksi  daromadliligining  o‘zgarishiga  teng  bo‘ladi.  Bu  esa  yaxshi 
diversifikatsiyalangan  portfelning  xulq-atvori  bozor  indeksining  xulq-atvoridan 
farq qilmasligini anglatadi. 
Markovits  qo‘ygan  va  hal  etgan  asosiy  vazifa  shunday  ifodalangan: 
investor  qimmatli  qog‘ozlar  to‘plamidan  kelib  chiqqan  holda  r  ga  teng 
daromadlilik olish istagida. U o‘rtacha r daromadlilikka ega eng kichik umumiy 
riskli portfelni qanday tuzishi kerak? Bu — namunaviy optimizatsion masaladir. 
Olingan  portfel  to‘plamdagi  qimmatli  qog‘ozlar  riski  va  o‘rtacha  daromadlilik 
ko‘rsatkichlari bilan ham, ular o‘rtasidagi kovariatsiyalar bilan ham  belgilanadi 
hamda  samarali  portfel  deb  ataladi.  Tabiiyki,  bunda  r  kattaroq  qiymatiga 
portfelning umumiy riski kattaroq qiymati mos keladi. 
Zamonaviy portfelli menejmentni passiv va aktiv menejmentga taqsimlash 
Sharp  va  Litnerning  yuqorida  yodga  olib  o‘tilgan  asarlariga,  shuningdek, 
Djeyms  Tobinning  (1958)  ishlargia  borib  taqaladi.  Tobinning  qayd  etishicha, 
bozor  portfeli,  ya‘ni  ayni  paytda  mavjud  bo‘lgan  barcha  qimmatli  qog‘ozlar 
investorlari  yig‘indisi  samarali  hisoblanadi.  Buning  ustiga,  risksiz  aktivli  har 
qanday bozor portfeli kombinatsiyasi kutilayotgan daromadi kamroq bo‘lsa-da, 
yana kamroq riskka ega samarali portfelni beradi. 
Shuni  ham  e‘tiborga  olish  joizki,  Tobin o‘z  xulosasini umuman  olganda 
voqelikka  to‘g‘ri  kelmaydigan  bir  qator  nazariy  taxminlar  asosida  chiqargan. 
Xususan, taxmin qilinganki, bozor muvozanat holatida (ya‘ni barcha investorlar 
o‘z  portfellarini  shakllantirishni  yakunlagan),  operatsion  va  tranzaksiya 
xarajatlari  (xizmat  ko‘rsatuvchi  xodimlar,  vositachilar  xizmatiga  haq  to‘lash, 
axborot  xizmatlari,  soliqlar  va  b.)  jiddiy  emas,  investor  bir  xil  risksiz  stavka 
bo‘yicha zayom olish va berish imkoniga ega va hokazolar. 
Lekin  shunga  qaramay,  bozor  portfeli  samaraliga  yaqinroq  degan 
g‘oyaning o‘zi passiv portfelli menejmentga asos soldi. Ushbu strategiya shuni 
anglatadiki,  investor  portfelni  tuzishda  uning  kutilayotgan  daromadliligini 
aniqlash  uchun  to‘laligicha  bozor  portfeliga  e‘tibor  qaratadi  va  portelni  tuzib 
bo‘lgandan  so‘ng  uning  tarkibini  o‘zgartirish  bilan  kam  shug‘ullanadi.  Uning 
nomi shundan kelib ham chiqqan. Passiv menejment falsafasi barqaror daromad 
olish  kafolati  yuqori  bo‘lgan  holda  bozorni  tadqiq  qilish  portfelning  o‘zini 
shakllantirish xarajatlarini minimallashtirishdan iborat. 
Shuni  ham  e‘tiborga  olish  joizki,  passiv  kursga  amal  qiluvchi  investor 
vaqti-vaqti bilan o‘z portfelini tekshirib turishi lozim. Bozor muntazam o‘zgarib 
turadi  va  «nafas  oladi»,  shu  sababli  alohida  olingan  qimmatli  qog‘ozlar  vazni 
shunchalik o‘zgarishi mumkinki, investorning kutayotgan daromadi bilan bozor 
portfeli  daromadi  o‘rtasidagi  farq  sezilarli  bo‘ladi.  Bundan  tashqari,  bozor 
portfeli  daromadliligini  hisob-kitob  qilishda  vujudga  keladigan  qiyinchiliklar 

---

142 
 
tufayli amalda daromadlilik bozor indekslaridan biri asosida hisoblab chiqiladi, 
bu  esa  butun  bozor  xulq-atvorini  aks  ettirmaydi  va  ayrim  xatoliklarga  saab 
bo‘ladi. 
Amalda  investor  o‘z  portfelini  tuzishda  biron-bir  etalon  portfelga 
(benchmark  portfolio),  ya‘ni  daromadi  menejerning  real  (haqiqiy)  portfeli 
daromadliligi bilan taqqoslaganda etalon hisoblanadigan portfelga yo‘naltiriladi. 
Bunda etalon sifatida faqat bozor portfelini ko‘rib chiqish shart emas. Dunyoda 
«indeks»  fondlar  bed  nomlanuvchi  o‘nlab  investitsiya  fondlari  mavjud  bo‘lib, 
ular  ma‘lum  bir  belgi  bo‘yicha  tanlab  olingan  (masalan,  bironta    inedeks 
tarkibiga  kiruvchi)  qimmatli  qog‘ozlardan  iborat  bo‘lgan  etalon  portfellarga 
yo‘naltiriladi.  Xususan,  bitta  tarmoq,  masalan,  energetika,  telekommunikatsiya 
va hokazolarda qimmatli qog‘ozlarga ega bo‘lgan indeks fondlar mavjud. Faqat 
yosh,  o‘sib  borayotgan  kompaniyalarning  qimmatli  qog‘ozlari  yoki 
kapitallashuv  darajasi  katta  bo‘lgan  yirik  sanoat  korxonalarining  tez  o‘sib 
borayotgan  aksiyalariga  investitsiya  kiritayotgan  fondlar  ham  keng  tarqalgan. 
Bir  qator  fondlar  faqat  yuqori  dividend  keltiradigan  qimmatli  qog‘ozlarga 
yo‘naltiriladi. Va nihoyat, menejer yuqorida yodga olib o‘tilgan tamoyillarning 
birdaniga bir nechtasiga asoslangan o‘ziga xos sgtiliga ega bo‘lishi mumkin.